perjantai 29. kesäkuuta 2012

Arvosijoittamisen haasteet

Kuva: wordsandunwords.com
Kuten niin usein on elävässä elämässä havaittu todeksi, asioiden liiallinen yksinkertaistaminen ja mutkien oikominen saattavat joskus tulla hyvinkin kalliiksi, jollei tiedä perusteellisesti mitä on tekemässä. Tämä sama toteama pitää paikkansa hyvin myös arvosijoittamisessa, mikä näkyy parhaiten siinä millä perustein sijoituskohteita valitaan. Vaikka arvosijoittamisen on havaittu tuottavan historiallisesti hyvin valtaosassa eri tutkimuksia, on osakevalintojen perustaminen pelkästään tutkimustuloksiin vaarallista, mikäli ei ymmärrä miten ylipäätänsä tulokset on saatu aikaiseksi. Täten sijoittajat, jotka saattavat ostaa muutamia osakkeita pitkäaikaiseksi sijoituksiksi esimerkiksi pelkkien alhaisten P/B-ja P/E- lukujen perusteella saattavat joutua pettymään pahasti.

Arvosijoittamisen rinnastaminen buy and hold- tyyppiseen sijoitustyyliin on yksi suden kuopista, joihin sijoittaja voi erehtyä lankeamaan. Arvo- ja osta/pidä-sijoittamisen pitäminen toistensa synonyymeiltä kuulostaa melko ihmeelliseltä, koska useimmat tutkimustulokset arvosijoittamisen ylivertaisesta toimivuudesta perustuvat aktiiviseen kaupankäyntiin. Aktiivisella kaupankäynnillä ei tarkoiteta tässä yhteydessä missään nimessä päiväkauppaa, vaan pikemminkin sitä, että arvo-osakkeita ei saa vain unohtaa kellumaan portfolioon. Alla esimerkki siitä miten tutkimuksissa on usein saatu hyviä tuloksia arvosijoittamisesta:
  1. Salkku muodostetaan arvo-osakkeista tarkastelu jakson (kuten vuoden) alussa
  2. Osakkeita pidetään vuosi
  3. Salkku tyhjennetään vuoden jälkeen
  4. Salkku muodostetaan uudelleen tyhjennyksen jälkeen sen hetkisillä alhaisten tunnuslukujen osakkeilla jne.
Selitys sille miksi parhaat tulokset on saatu edellä mainitulla tavalla on hyvin looginen. Arvo-osakkeiden takana olevat yritykset eivät useinkaan ole loistavia vaan pikemminkin keskinkertaisia tai jopa surkeita, joten niiden pitkäaikainen pitäminen salkussa ei ole perusteltua. Sijoittamalla arvo-osakkeisiin otetaankin kantaa siihen, että ne ovat todellisuudessa parempia kuin mitä markkinat yleisesti ajattelevat niiden olevan. Tällöin hyvä sijoitustulos muodostuu siitä, että arvo-osakkeiden arvostukset nousevat niiden "oikealle" tasolle. Noustuaan oikealle tasolle arvo-osakkeista on mahdollisesti jo tullut neutraalisti arvostettuja osakkeita, joiden takana olevat liiketoimintaa harrastavat yritykset ovat edelleen keskinkertaisia tai jopa huonoja. Kyseenalaisesta liiketoiminnan laadusta johtuen yritykset eivät todennäköisesti ole kykeneviä pitkäaikaiseen kannattavaan kasvuun ja tuloksen tekoon, joten osakkeiden holdaamiselle sijoitussalkussa ei ole järkiperäisiä syitä.

Kuitenkin erittäin harvoin sijoittajia neuvotaan yleisessä talousmediassa tai -keskustelussa luopumaan ostamistaan arvo-osakkeita, joka on voinut pahimmillaan johtaa arvosijoittamisen rinnastamiseen osta ja pidä strategiaan ja samalla huonoihin osaketuottoihin. Riski osta ja pidä strategian pettymyksiin on huomattava varsinkin Suomen osakemarkkinalla, jolla on listattuna paljon arvoyhtiöiksi luokiteltavien osakkeita. Esimerkiksi paperiteollisuuden ja perusteollisuuden osakkeiden holdaaminen syklien yli on vaarallista, koska niiden perusliiketoiminta ei ole kasvavaa. Tästä johtuen myös näiden yritysten osakkeet eivät ole tuottaneet kummoisia voittoja. Toisaalta sijoittajalla olisi ollut vuoden 2010 ja 2011 aikana useita mahdollisuuksia tyhjentää salkku huomattavalla voitolla kenties vuoden 2009 aikana ostamistaan arvo-osakkeista, joista oli jo hyvän aikaa sitten tullut "normaalisti" hinnoiteltuja. Näin toimiessaan sijoittaja olisi ottanut täyden hyödyn irti arvosijoittamisesta Suomessa.

Toinen arvosijoittamisen haaste ja sudenkuoppa liittyy portfolion muodostamiseen. Tutkimuksissa arvoportfoliot sisältävät huomattavan suuren joukon alhaisten tunnuslukujen osakkeita, joista osa tuottaa merkillisen hyvin, mutta vastapainona edellisille suurin osa osakkeista tuottaa negatiivisesti. Tämän perusteella laaja hajautus on välttämättämyys, jotta riittävän monta kurssinousijaa sattuisi myös sijoittajan omaan salkkuun. Liian harvoin piensijoittajalla on mahdollisuus hajauttaa osakeomistustaan tarpeeksi laajasti eri arvo-osakkeisiin varallisuuden puutteen vuoksi, jonka seurauksena riski varallisuuden laskusta (jopa menettämisestä) on oleellinen sekä merkittävä. Vai miltä kuulostaa viiden osakkeen salkku, joka on muodostettu esimerkiksi Outokummun, Atrian, Finnairin, Glastonin ja Nokian osakkeista? Osuuko juuri näihin se raketin lailla nouseva osaketähti vai säilyykö sijoitettu varallisuus edes nimellisesti turvassa näissä osakkeissa?! Turvallisen tuntuista vai kuinka se oli!

Mutta miten arvo-osakkeiden tutkimuksissa saatuja tuloksia voisi sitten parhaiten tavoitella omassa sijoitustoiminnassa? Arvoanomalian hyödyntämiseen sijoittajalta vaaditaan muutakin kuin pelkkien perustunnuslukujen poimimista ja vertaamista toisiinsa. Kuten monessa muussakin asiassa, niin myös arvosijoittamisessa nousevat osaaminen ja tietämys aiheesta vaatimuslistan kärkeen. Täten suosittelisin kahta toisistaan poikkeavaa tapaa hyödyntää arvo-osakkeita:
  1. Arvonmääritys: Sijoittajan tulee osata itse laskea kohde yritykselle "oikea arvo", jotta sitä voidaan verrata yrityksen markkinanoteeraukseen. Tällöin osake voidaan myydä pois kun se saavuttaa tai ylittää tavoitearvon. Ilman laskettua tavoitearvoa sijoittaja ei voi koskaan tietää milloin on oikea aika ostaa, pitää tai myydä osake.
  2. Arvostrategiat: Toinen vaihtoehto hyödyntää arvo-anomaliaa on osata käyttää arvostrategioita hyväkseen ja treidata osakkeita ennalta muodostamansa suunnitelman mukaan. Strategian perusteella toimittaessa sijoittajan ei tarvitse osata laskea osakkeen arvoa, mutta perin pohjainen tietämys eri strategioista on enemmän kuin toivottavaa.
Molemmat edeltävistä tavoista edellyttävät sijoittajalta huomattavaa kurinalaisuutta ja uskoa valitsemaansa sijoittamistapaan sekä riittävän isoa sijoitusvarallisuutta ostamaan tarpeeksi montaa arvo-osaketta, jotta asian mukaisesta ja turvallisesta hajautuksesta ei tarvitse tinkiä. Normaalioloissa tai nousumarkkinoiden aikana tämä kaikki on helpompaa kuin laskevien markkinoiden aikana, jolloin sijoittajan kantti ja luottamus valitsemaansa polkuun punnitaan vasta tosissaan.