lauantai 29. syyskuuta 2012

Tilannekatsaus Q3/2012

Vuoden 2012 kolmannen kvartaalin aikana ei tapahtunut salkussani merkittäviä muutoksia. Voisi sanoa, että kolmen kuukauden aikana salkkuni vietti todellista loppukesän horrosaikaa. Ainoat osakkeisiin liittyvät ostotapahtumat olivat kaksi Fortumin  kertalisäystä. Myyntejä ei salkussani ollut lainkaan, joten kaupankäyntiaktiivisuus oli todella alhaista. No, enpä ainakaan rikastuttanut nettivälittäjääni kaupankäyntipalkkioilla.

Vaikka en käynyt osakkeilla juurikaan kauppaa, niin tein silti merkittäviä päätöksiä koskien omistamiani yrityksiä. Asetin Transoceanin (RIG) myyntilistalle, koska en mielestäni osaa arvioida yrityksen arvostusta ja liiketoimintaa tarpeeksi hyvin. Lisäksi lukujen valossa yritys ei näytä lainkaan niin mielenkiintoiselta, kuin mitä alunperin luulin yrityksen olevan. Poistin myös seurantalistaltani Microsoftin, Norvestian ja Nordic Aluminiumin - kaksi ensimmäistä vapaaehtoisesti ja NOA:n Livalin ostotarjouksen vuoksi.

Yksi merkittävä muutos tai lisä Osinkopuu- blogiin oli, että aloitin KTR blogi-kirjotuksen innoittamana seurata salkkuni kehitystä myös indeksipohjaisesti. Tulos yllätti minut positiivisesti, että olen ainakin ensimmäisen yhdeksän kuukauden osalta edellä niin asettamaani 10 % tuottotavoitetta kuin myös Helsinki Cap tuottoindeksiä. Hajautuksesta kotimaan pörssin ulkopuolelle on ollut ainakin tällä ajan jaksolla hyötyä. Toisaalta tulokseen on vaikuttanut olennaisesti dollarin vahvistuminen suhteessa euroon, joka on parantanut salkkuni kehitystä. Todennäköisesti tulevaisuudessa valuuttamuutosten vaikutus neutralisoituu, jolloin sijoitustulos saattaa olla lähempänä vertailu indeksin kehitystä. Mutta toivottavasti hyvä tuloksellisuus jatkuu ja pystyn tekemään tuottavia sijoituksia hyviin yhtiöihin jatkossakin.

Euroopassa jatkui sama jo useita kuukausia kestänyt keskustelu rahaliiton tilanteesta ja huomio keskittyi edelleen Italiaan, Kreikkaan ja Espanjaan. Tuntuu, että aiheesta ei päästä eteenpäin millään vaan samasta asiasta jauhetaan kuukausi toisensa perään. Toivoisin päättäjiltä jonkin laisia konkreettisia päätöksiä millä päästäisiin tilanteesta eteenpäin.

Eurokriisi on painanut luotettavien maiden korot niin alas, että niihin sijoittaminen on mielestäni tällä hetkellä enemmän spekulaatio kuin sijoitus. On mielenkiintoista nähdä kuinka kauan sijoittajat ovat valmiita antamaan negatiivisella reaalikorolla lainaa esim. Saksalle ja Sveitsille. Mahdollinen koron nousu tai sijoittajien riskipreemion lasku olisi myrkkyä pitkän korkorahaston omistajille.

Suomessa yhtiökohtaisella tasolla tapahtui yksi merkittävä ja samalla valitettava episodi. Metson johto sekoili oikein urakalla lisäosingon ja yt-neuvoitteluiden kanssa etenkin niiden ajoituksen näkökulmasta katsottuna. Vaikka liiketoiminnallisesti olikin perusteltua karsia kuluja henkilöstön muodossa, olisi Metson johto voinut ajoittaa ilmoituksen lisäosingosta hieman myöhempään ajankohtaan. Tällöin oltaisiin vältytty huonolta julkisuudelta ja politikkojen lisäpisteiden keräämiseltä julkisuudessa. Toisaalta on sanottava, että Metson päätös perua lisäosingon jakaminen oli karsea esimerkki valtio-omisteisten yritysten riskisyydestä.

Luotto Metson johtoon laski ainakin omissa silmissäni merkittävästi, koska en halua että heidän liiketoimintaa kohdistuviin päätöksiin vaikuttaisi näin paljon vähemmistöosakkaan sanelu (Hautala). On aivan käsittämätöntä, että pörssiyrityksen ei anneta tehdä ratkaisuja liiketoiminnan jatkuvuuden turvaamisen perusteella vaan asiaan annetaan vaikuttaa populistiset mielipiteet. Nyt todennäköisesti Metso tulee jakamaan keväällä normaalia isomman osingon, joka makaa yli puoli vuotta yhtiön taseessa nollakorolla, kun vaihtoehtoisesti osakkeenomistajat voisivat sijoittaa rahat eteenpäin muualle kannattavasti. Eli Metson tapaus on valitettava muistutus isoveljen haitallisesta osuudesta yrityksissä ja omistaja-arvon luomisen näkökulmasta.

Säästötavoite jäi uupumaan 65 euroa tavoitteestani, jonka paikkasin sillä, että en nostanut kolmen kuukauden aikana lainkaan osinkoja salkustani. Osinkokertymä Q3:n tosin oli aika vaatimaton (125€), joka heijastaa suurta kotimaisten ja pohjoismaisten osakkeiden osuutta salkussani. Varallisuustavoitettani olen edellä tällä hetkellä noin pari tuhatta euroa, josta olen erittäin tyytyväinen. Tästä on hyvä jatkaa matkaa kohti vuoden viimeistä neljännestä!

Lopuksi vielä yhteenveto Q3:n tapahtumista:
Säästötavoite Vs. Toteutunut: 900€ / 835€
Varallisuustavoite Vs. Toteutunut: 38 482€ / 40722€
Osinkotavoite Vs. Toteutunut: 378€ / 124,66€

Indeksoitutuotto Q3: 6,39 %
Indeksoitutuotto vuoden alusta: 17,1 %

Osakeostot: Fortum
Osakemyynnit: -

lauantai 22. syyskuuta 2012

Pitkänkoron riskit

Perusallokaatio perustuu lähinnä osakkeisiin ja korkoihin.
Perinteisesti sijoitussalkkujen allokaatio päätökset perustuvat oikean riskitasapainon löytämiselle, eli sijoittajan riskinkantokyvyn perusteelle. Tällöin salkun varojen jako tehdään oppikirjamaisesti pääasiassa pitkien korkojen ja osakesijoitusten välille. Historiallisesti katsottuna osakkeet ovat tuottaneet enemmän kuin korkosijoitukset, mutta myös niiden riskitaso (mitattuna volaliteetilla) on ollut korkeampaa. Täten suurin osa portfolio ratkaisuista sisältää usein molempia pääomaluokkia, joiden perusteella sijoittaja voi saavuttaa optimaalisen riski-tuotto tason. Asiassa on vain yksi ongelma, jota volaliteetti ei ota huomioon nimittäin pääomaluikkien väliset arvostustasot.

Viime vuosina valtion pitkiä lainoja sisältäneet rahastot ovat pärjänneet loistavasti mitattuna niiden hintakehityksellä, joten ne ovat olleet hyvä lisä sijoittajan kuin sijoittajan portfolioon. Myös suomalaiset sijoittajat ovat saaneet osansa valtiolainojen hintojen kehityksestä, joka on nähtävissä syyskuussa ilmestyneestä rahastoraportista.




Pitkien korkorahastojen hyvä kehitys on ollut seurausta pitkälti EKP: n koron laskuista ja luotettavien turvapaikkojen kovalla kysynnällä. Esimerkiksi Saksan ja Suomen lainojen lyhyet korot ovat olleet paikoitellen negatiivisiä ja pitkien korkojenkin tasot ovat olleet historiallisen matalia.


Sijoittaminen valtion lainoihin syksyllä 2012

Saksan, Suomen ja Sveitsin valtiolainoihin on viime aikoina sijoitettu jopa negatiivisella korolla, joka kertoo paljon sijoittajien pelosta ja turvasatamien puutteesta. Arvopaperissa olleessa artikkelissa Taaleritehtaan Ari Metso listaa kolme mahdollista syytä miksi laadukkaiden valtioiden lainoja ostetaan jopa negatiivisella korolla:

  1. Talletuspako ja pankkikriisin pelko
  2. Deflaatio-pelko
  3. Valuutta spekulaatiot
Mikään ylläolevista ei ainakaan minun mielestä täysin vastaa sijoittamiselle asetettuja kriteerejä. Syitä ajavat ennemminkin suoranainen pelko rahavarojen kohtalosta sekä sijoittamisen täydellinen vastakohta, eli spekulaatio. Sinänsä on mielenkiintoista, että sijoittajat perustelevat esim. kullan ostamista inflaatiopeloilla samaan aikaan kun osa sijoittajista on valmiita sijoittamaan nolla tuotolla valtionlainoihin...

Jotta pitkät valtionlainat tuottaisivat myös jatkossakin hyvin pitäisi sijoittajien jatkaa lainojen hamstraamista pelon vallassa, jolloin heidän tuottovaatimus lainoista pysyisi historiallisen alhaisina tai Euro-alueen tulisi syöksyä deflaatio-kierteeseen. Muussa tapauksessa lainojen hintakehitys voi olla sijoittajalle syvä pettymys.


Valtionlainojen arvostustasosta

Pääomaluokasta riippumatta arvostustasojen arvioiminen on huomattavasti mielekkäämpää riskien hallintaa kuin tuijottaa hintojen vaihtelun riskisyyttä. James Montier määrittelee kirjassaan Value Investing valtionlainojen kestävän arvostustason seuraavasti.

Joukkovelkakirjan fair-value tuotto = reaalituotto + odotettu inflaatio + inflaation riskilisä


Saksan 10v bondikorko. Bloomberg.com
Otan edellisestä kaavasta oman muunnokseni, jolla arvioin esimerkiksi Saksan 10 vuotisen lainan arvostustasoa. Saksan 10 v. lainan korkotaso on tällä hetkellä 1,6% ja inflaatio 2,1 %. Odetettun inflaation ja  inflaation riskilisän määrittäminen on hieman hankalampaa enkä löytänyt niistä suoria lukuja, joten joudun tekemään näistä valistuneen arvauksen. Jätän kuitenkin molempiin huomattavaa turvamarginaalia lainojen puolesta, joten arvioin näiden lukemien olevan 2,5 % ja 0,5 %. Edellä olevia lukuja perustelen sillä, että EKP:n painaessa lisää rahaa koneeseen, niin inflaation määrä saattaa olla huomattavasti korkeampi tulevaisuudessa kuin nyt. Kun laskemme yhteen edeltävät lukemat (1,6%-2,1%+2,5%+0,5%) saamme Saksan 10- vuotisen valtiolainan fair-valueksi 2,50 %. Jos vertaamme saatua lukemaa tämän hetkiseen korkotasoon 1,6 %, niin Saksan lainantuotto ei ole millään lailla houkuttava. Lisäksi voidaan miettia onko reaalituottotaso itse asiassa edes kestävä lähtökohta. Jos ajatellaan, että reaalituotto olisi lähellä historiallisia tasoja (>2,5 %), niin tämän hetkinen Saksan valtionlainan tuotto ei riitä mihinkään. Oikea taso voisi hyvinkin olla tässä ympäristössä yli viiden prosentin luokkaa (!), jolloin sijoittajat saisivat edes jotain tuottoja sekä turvaa inflaatiota ja korkotason mahdollista nousua vastaan.

Yhteenveto

Tällä hetkellä eurooppalaiset valtionlainat saattavat olla hyvinkin paljon riskisempiä kuin mitä niiden ajatellaan olevan. Ehkä historiallisesti niiden riski kurssiheilunnalla mitattuna on ollut osakkeita vähäisempää, mutta arvostus tasoilta katsottuna pidän eurooppalaisia osakkeita jopa vähäriskisimpinä kuin valtion lainoja. Toki korkotaso voi vielä laskea nykyisestä ja lainojen hintakehitys jatkua lyhyellä aikavälillä positiivisena, mutta mielestäni valtioiden lainoihin kohdistuu pitkällä tähtäimellä huomattavaa arvostusriskiä.

Jos muistellaan miten Banjamin Graham määrittelee (arvo)sijoittamisen, niin eurooppalaiset valtionlainat ovat todella kaukana todellisista sijoituskohteista: "(Arvo)sijoittaminen on sijoitustyyli, joka nojautuu perusteelliseen analyysiin, jonka tavoitteena on saavuttaa kohtuullinen tuotto ilman vaaraa pysyvästä pääoman menetyksestä". Tällä hetkellä Euroopan valtioiden lainat eivät tuota juuri mitään, joten sijoittamiselta vaadittava kohtuullinen tuotto on ainakin utopiaa. Ehkä pääoman pysyvä menetys on liian vahva väittämä valtionlainojen kohdalle, mutta kohtuullisen suuret pääomien menetykset voivat olla tulevaisuudessa hyvinkin mahdollisia.


Lähteet: Rahastoraportti Elokuu 2012, James Montier: Valueinvesting , Bloomberg.com, Global-rates.com, Arvopaperi.fi

tiistai 11. syyskuuta 2012

Osakkeiden veivauksesta

Warren Graham 2008-2010. Kuva: Tietokone.fi
Sijoittajaurani alkutaipaleella tein hyvin vakaan päätöksen, että tulen ostamaan ainoastaan "hyvien yrityksien" osakkeita ja pidän niitä lähtökohtaisesti todella pitkän ajan. Suunnitelmani alkoi kuitenkin rapistua jossain vaiheessa vuoden 2009 aikana, kun tutustuin ns. tekniseen analyysiin, joka koukutti minut täydellisesti. Mielessäni alkoivat välkkyä kilpaa Bollinger Bandsit, RSI:t, vastus- ja tukitasot, liukuvat keskiarvot - you name it! Saatoin tutkia kurssikäyriä ja -dataa tuntikaupalla mm. edellisten apuvälineitä hyväksikäyttäen, jotta löytäisin potenttiaalisia sijoituskohteita.

Tutustuminen tekniseen analyysiin johti siihen, että aloin käymään osakkeilla hyvin aktiivista kauppaa, jonka tulos oli ihan kiitettävä niin euromääräisesti kuin myös prosentti perusteisesti laskettuna. Ainoa ongelma oli kuitenkin kaupankäynnin ajoitus (vuodet 2008 loppu ja 2009), jolloin kuuluisa sokea apinakin olisi onnistunut valitsemaan nousevia osakkeita tikkaa heittämällä. Olisinkin todennäköisesti (=todistettavasti) päässyt parempaan sijoitustulokseen yksinkertaisella osta&pidä-taktiikalla!

Katselin huvin vuoksi eilen illalla vanhoja kaupankäyntitilastojani sekä eQ:n että Nordnetin ajalta ja lopputulos oli mielenkiintoinen. Kävin huomattavan paljon kauppaa urani alussa verrattuna tähän päivään, jolloin olen aloittanut kirjoittamaan Osinkopuu- blogia. Jos vuoden 2009 aikana tein kauppoja noin joka neljäs päivä,  niin nykyisellä vauhdilla teen hieman yli yhden kaupan kuussa.

2008 (joulukuu) 8 kpl
2009 94 kpl
2010 43 kpl
2011 15 kpl
2012 14 kpl

Blogin kirjoittaminen on alentanut kaupankäyntiä huomattavasti, koska nyt minun täytyy perustella ja kertoa julkisesti mitä olen mennyt tekemään. Edellinen heijastuu positiivisesti maksamiini kuluihin, eli välityspalkkoiden määrään, joka tietää hyvää kokonaistuottoa silmällä pitäen.


Muutama kaupankäynnin kohde

Kaupankäyntikulujen puolesta voin vielä olla suhtkoht ymmärtäväinen - jokaisenhan pitää maksaa oppirahoja sijoittajan uralla. Seuraavien laatuyhtiöiden osto ja myyntihinnat sen sijaan aiheuttavat jo syvää pahan olon tunnetta syvällä sielussa. Vai mitä mieltä olette näistä treideistä:

Olvi osto: 13,3€ myynti: 15,9€ (Huom! Osakekurssi ennen splittiä...)
Kone osto: 15,8€ myynti: 18,3€
Metso osto: 8,1€ myynti: 9,2€ (Suurin osa, muttei ihan kaikkia osakkeita)
Fortum osto: 13,6€ myynti: 15,9€ (Suurin osa, muttei ihan kaikkia osakkeita)

Historian tilastoista löytyy vielä muitakin "herkkupaloja", mutta en viitsi näin julkisesti kääntää veistä omassa avohaavassani enempää!

Treidasin siis todellisia laatuyhtiöitä pitkilti alle niiden todellisen arvon (Fair Value). Tänään en voi kuin unelmoida vuosien 2008 ja 2009 saamistani ostohinnoista, jotka tuntuvat täysin absurdeilta. Se ei kuitenkaan estänyt minua tuolloin myymästä osakkeita pois salkusta hieman korkeammalla hinnalla, koska milloin mikäkin teknisen analyysin mittari antoi minulle myyntimääräyksen (tai ainakin tulkitsin asian niin). En tosin rehellisesti ollut edes täysin tietoinen siitä, että millaisia helmiä olin saanut kalastettua verkkooni markkinapaniikin aikana, joka pahensi tilannetta jälkikäteen ajateltuna.


Jälkiviisautta

Kuva: CNS News
Mikä olisin jo vuonna 2008 1) määrittänyt itselleni hyvien yritysten listan, 2) laskenut niille oman arvioni todellisesta arvosta ja 3) toteuttanut suunnitelmaani kurinalaisesti, niin en todennäköisesti olisi tehnyt vastaanvanlaisia osakekauppoja (myyntejä). No oppia ikä kaikki ja jotain positiivistä olen oppinutkin vuosista 2008-2009: Mikäli vastaavanlainen markkinoiden yleispaniikki iskee tulevaisuudessa, olen ainakin tällä kertaa paremmin varustautunut etukäteen mahdollisiin ostopaikkoihin - valmiin osakelistan kanssa!

Lyhyesti sanottuna 1) aktiivinen kaupankäynti yhdistettynä 2) tietämättömyyteen = takuuvarmasti huono sijoitustulos. Omakohtaista kokemusta löytyy todistettavasti ainakin allekirjoittaneelta:) Lievittääkseni omaa tuskaa kysyn, että onko muilla jakaa vastaanvanlaisia kokemuksia sijoittamisesta...?

tiistai 4. syyskuuta 2012

Jemmattujen osakkeiden vaikutus


Kuva: accounting-financial-tax.com
Kannattavuus on menestyvien yhtiöiden tukipilari, jonka päälle on hyvä rakentaa kasvavaa liiketoimintaa. Yleensä yhtiö on sitä parempi mitä kannattavampi se on esimerkiksi mitattuna oman pääoman tuotolla. Olen esimerkiksi tässä kirjoituksessa esitellyt korkean ROE:n merkitystä valittaessa sijoituskohdetta, enkä voisi edelleenkään korostaa liikaa sen merkitystä tuottoisaan osakesijoittamiseen.

Oman pääoman tuotto voi olla useammalla yrityksellä yhtä iso, vaikka se voikin muodostuakin eri osatekijöistä. Tässä kirjoituksessa syvennyn erityisesti equity multiplieriin, eli tasevipuun, liittyvään erityistapaukseen, jonka perusteella yritys voi näyttää kannattavuudeltaan paremmalta kuin se todellisuudessa onkaan. Vastakohtaisesti yrityksen taserakenne saattaa vaikuttaa hyvinkin vivutetulta vaikka tosiasiassa yritys voikin olla hyvin maltillisesti rahoitettu.

Molemmat edellä mainitut yksityiskohdat liittyvät olennaisesti osakkeiden takaisinostoon, jota varsinkin Atlantin valtameren toisella puolella majaansa pitävät yritykset harrastavat perinteisen osingonjaon ohella siirtyessään varallisuutta osakkeiden omistajille. Osakkeiden takaisinostolla on myös yrityksen johtoa hyödyttäviä tekijöitä (optiot jne.), mutta en tule puuttumaan niihin sen erityisemmin tässä kirjoituksessa. Osakkeiden takaisinostosta kiinnostuneita suosittelen lukemaan Arvosijoittajan viimeisimmän kirjoituksen aiheesta.

Oman pääoman tuotosta

Muistin virkistykseksi kerrattakoon vielä, että yrityksen oman pääoman tuotto lasketaan taseesta ja tuloslaskemasta saatavilla luvuilla, eli tilikauden tulos jaettuna taseen omalla pääomalla. Tarkemmin sanottuna ROE- lukema muodostuu 
  1. tulos marginaalista (tulos/liikevaihto)
  2. pääomien käytön tehokkuudesta (liikevaihto/kokonais pääoma) ja
  3. velkavivusta (kokonaispääoma/oma pääoma),
joiden arvot ovat yrityksestä ja sen toimialasta riippuvia. Ideaali yrityksen liiketoiminta sisältää mielestäni korkean tulosmarginaalin, tehokkaan pääoman käytön ja optimaalisen velkavivun, mutta tällaisia yrityksiä on markkinoilla vain kourallinen. Jos tarkastellaan oman pääoman tuottoa pelkästään peruskaavan kautta, niin ROE- luvun kasvuun voi vaikuttaa

  1. tuloksen kasvattaminen,
  2. oman pääoman pienentäminen tai
  3. näiden yhdistelmä.
Osakkeiden takaisin ostaminen vaikuttaa erityisesti ROE- lukuun kohdan 2 kautta, josta lisää seuraavassa.
Osakkeiden takaisin ostaminen ja yrityksen kannattavuus

Osakkeiden takaisin ostamisella on useita eri tarkoitusperiä omistajien palkitsemisen lisäksi. Pienentämällä ulkona olevien osakkeiden määrää voidaan parantaa mm. yrityksen EPS lukemia, koska tulevaisuudessa yrityksen tulos jakautuu pienemmälle osalle osakkeita. Lisäksi osakkeiden takaisinosto voi parantaa yhtiön raportoitua kannattavuutta, mikäli ostettuja osakkeita ei mitätöidä vaan ne jätetään taseeseen. Nämä yrityksien treasury sharesit, eli vapaasti suomennettuna "jemmatut osakkeet", poikkeavat tavallisista osakkeista sillä, että ne eivät maksa osinkoa, niillä ei ole äänioikeutta ja niiden lukumäärää ei sisällytetä ulkona olevien osakkeiden määrään.

Kirjanpitotavat eroavat yritysten välillä merkittävästi, joka vaikuttaa myös olennaisesti oman pääoman määrään taseessa ostettaessa markkinoilta takaisin omia osakkeita. Jos ostetut osakkeet halutaan jättää yrityksen taseeseen täytyy ne kirjata sinne negatiivisenä, joka pienentää yrityksen laskennallista omaa pääomaa. Edeltävä on seurausta siitä, että kun käteistä poistuu taseen toiselta puolelta, niin täytyy sen vaikuttaa myös taseen toiseen puoleen.

On hyvin loogista, että yrityksen tuloksen pysyessä vakaana ja oman pääoman pienentyessä tulee ROE-lukema kasvamaan merkittävästi. Tällaisessa tapauksessa yhtiön itse raportoimat kannattavuus lukemat eivät aina vastaa täysin todellista liiketoiminnan kannattavuutta.

Esimerkkinä Colgate- Palmolive


Treasury sharesien vaikutus yhtiön taseeseen voi olla hyvinkin merkittävä. Esimerkkinä voidaan antaa Colgate- Palmolive, jonka suuri osa ihmisistä tuntee vähintäänkin kuuluisan hammastahnan tekijänä. Yritys kuuluu myös aiemmin esiteltyjen Dividend Aristrocratien joukkoon, jotka ovat kasvattaneet vähintään 25 vuotta putkeen osingon jakoaan, joten yrityksen laadussa ei ole päällisin puolin mitään valittamista.

Päivittäistuotteiden valmistaminen on ollut erittäin kannattavaa yritykselle, jonka liiketoiminnan historia on ollut erittäin loistakas. Myös Colgaten kurssikehitys on seurannut hyvää liiketoiminnan kehitystä ja se on tuottanut sijoittajille viimeisen vuosikymmenen aikana noin 125 prosenttia, arvon nousun ja maksettujen osinkojen kautta. Yhtiön korkeaa laatua kuvaa myös sen korkea oman pääoman tuotto, joka on ollut aivan huikea esimerkiksi vuodesta 2007 lähtien.

20112010 2009  2008  2007 
ROE%95,7 %78,2 %70,3 %95,7 %72,5 %


Yhtiön korkea oman pääoman tuotto on varmasti seurausta laadukkaasta liiketoiminnasta, mutta myös yhtiön tavasta kirjata ostamansa omat osakkeet taseeseensa. Colgaten taseen oman pääoman määrä on huomattavan matala, koska takaisin ostetut osakkeet ovat taseessa kirjattuna negatiiviseen arvoon, joka pienentää oman pääoman kirjanpidollista arvoa. Aivan pienestä summasta ei voida puhua, koska Treasury stock on miltein kertyneiden voittovarojen kokoinen osa omaa pääomaa.

Shareholders' Equity20112010 2009  2008  2007 
  Preference stock -  -  169  181  198
  Common stock 733  733  733  733  733
  Additional paid-in capital 1 336  1 132  1 764  1 610  1 518
  Retained earnings 15 649  14 329  13 157  11 760  10 628
  Accumulated other comprehensive income (2 475) (2 115) (2 096) (2 477) (1 668)
  Unearned compensation (60) (99) (133) (187) (219)
  Treasury stock, at cost (12 808) (11 305) (10 478) (9 697) (8 904)
Total Colgate-Palmolive Company shareholders' equity 2 375  2 675  3 116  1 923  2 286
  Noncontrolling interests 166  142  141  121  110
  Total shareholders' equity 2 541  2 817  3 257  2 044  2 396


Jos Colgaten osakkeiden takaisinoston ja siitä seuraavan kirjanpidollisen vaikutuksen merkitys eliminoidaan (TS:n arvo lisätään omaan pääomaan), niin yrityksen oman pääoman tuotto olisi ollut vertailu vuosina huomattavasti erilainen. ROE olisi ollut edelleen hyvä, mutta ei niin maagisen hyvä miltä se näytti ennen Colgaten itsellään pitämien osakkeiden vaikutuksen poistamista taseesta.

20112010 2009  2008  2007 
ROE%15,8 %15,6 %16,7 %16,7 %15,4

 
Kolikon toinen puoli

Colgaten korkea ROE- taso voisi ensi silmäykselle olla myös seurausta erittäin vivutetusta taseesta, joka tässä tapauksessa johtaisi sijoittajaa olennaisesti harhaan. Pelkästään vuosien 2007- 2011 omavaraisuusasteet (pl. varaukset ja ennakot) näyttävät Colgaten osalta erittäin heikolta, kun vähäinen oma pääoma suhtautetaan kokonaispääomaan. Eliminoitaessa treasury sharesien vaikutus Colgaten taserakenteeseen, niin myös velkaisuus näyttää huomattavasti paremmalta. Itse asiassa luvut näyttävät erittäin vahvoilta ajatellen, että yleisesti turvallisen omavaraisuusasteen rajana pidetään 40 prosenttia!

20112010 2009  2008  2007 
Omavaraisuusaste ennen TS- muutosta20,0 %25,2 %29,3 %20,5 %23,7 %
Omavaraisuusaste TS- muutoksen jälkeen60 %63 %64 %60 %59 %



Yhteenveto

Yritysten kannattavuus voi näyttää paremmalta päällepäin kuin mitä se todellisuudessa onkaan jemmattujen osakkeiden vuoksi. Esimerkiksi kenties maailman parhaan yhtiön, eli Walmartin, taseessa ei ole säilöttynä takaisin ostettuja osakkeita, jonka seurauksena sen ilmoittamiin oman pääoman tuottoihin voi suhtautua suuremmalla luottamuksella kuin mitä esimerkkinä käyttämäni Colgaten vastaaviin lukuihin. Myös perinteiset tunnusluvut kertovat enemmän Walmartin velkaisuusasteesta, kun tase ei sisällä suurta määrää takaisin ostettuja osakkeita.

En todellakaan väitä, että Colgate olisi huono yritys (itse asiassa se on vallan hyvä) jemmattujen osakkeiden vuoksi. Pääasiallisesti vain hyvillä yrityksillä on varaa ostaa takaisin osakkeita kiihtyvällä tahdilla (liiketoiminta tuottaa enemmän rahaa kuin mitä tarvitsee kannattavaan kasvuun), joten treasury sharesien olemassa olo taseessa voidaan pitää myös merkkinä hyvästä yhtiöstä.

Toisaalta Colgate käy hyvästä esimerkistä, että pelkästään yhtiöiden raportoimiin lukuihin luottaminen ei ole sijoittajalle suositeltavaa. Ajatellen esimerkiksi arvonmuodostusta EVA-mallin pohjalta, niin sijoittaja saattaa tehdä karkean virhearvion yrityksen potenttiaalisesta kannattavasta kasvusta (r > ROE) tai velkaisuudesta, jos yhtiön tase sisältää paljon mitätöimittömiä osakkeita. Täten suosittelen sijoittajia tarkastamaan yhtiön taseen mm. jemmattujen osakkeiden varalta sekä niiden vaikutuksen korjattuihin tunnuslukuihin ennen sijoittamista valitsemaansa yhtiöön.