lauantai 18. lokakuuta 2014

Kvantitatiivisesta sijoittamisesta Osa 2


Tämä kirjoitus on toinen osa kvantitatiivisesta, eli numerotietoon perustuvasta sijoitustyylistä. Voit lukea ensimmäisen kirjoituksen tästä linkistä. Kirjoitussarjan tarkoituksena on avata, miten kvantitatiivinen sijoitustyyli eroaa "tavallisesta" sijoittamisesta ja miksi se voi olla hyvin mielenkiintoinen vaihtoehto harkittavaksi avarakatseiselle sijoittajalle. Jatko-osissa tullaan konkreettisin esimerkein tutustumaan tunnetuimpiin malleihin ja rakentamaan itse yksinkertainen strategia sekä backtestaamaan sen tuloksia. Mutta ensin tutustutaan siihen, mitä kvantitatiivista sijoitustapaa harkitsevalta henkilöltä itseltään vaaditaan onnistuakseen sijoitustyylissä.


Mitä kvantitatiiviselta sijoittajalta edellytetään?

Ennen kuin kvantitatiivista sijoittamista voi edes harkita, täytyy sijoittajan pystyä vastaamaan seuraavaan kysymykseen ilman epäilystä KYLLÄ:

"Uskotko, että pelkkien numeroiden avulla voidaan saavuttaa loistava sijoitustulos?"

Tämä on tärkein yksittäinen kynnys astuttavaksi, kun ajatellaan kvantitatiivisen sijoittamisen aloittamista. Vaatii suurta uskoa luottaa valitsemaansa tiehen, jossa omille ajatuksille yksittäisten sijoituskohteiden valinnassa ei juuri anneta painoarvoa. Omalla kohdallani pelkkiin numeroihin perustuvan sijoitustyylin hyväksyminen kesti melko kauan, vaikkakin kvantitatiivinen sijoittaminen oli sinänsä itselle luonnollinen tapa sijoittaa. Edeltävä on hyvin linjassa aiemmin pokerin parissa käyttämäni pelityylin kanssa, joka perustui vahvasti todennäköisyyksien hyödyntämiseen. Huomasin tuolloin, että jos poikkesin liikaa asettamastani pelistrategiasta ja tein päätöksiä "mutu-tuntumalla", poltin rahaa kiihtyvällä tahdilla. Näin kävi erityisesti ns. bad beatien jälkeen, jolloin en enää kyennyt tekemään hyviä päätöksiä. Vastakohtaisesti, kun noudatin omaa pelisuunnitelmaa lähes orjallisesti, pystyin olemaan voitollinen pelaaja lähes kuukausi toisensa perään. Toisin sanoen kehittämäni pelistrategia suojeli minua itseltäni.

Huomasin saman ilmiön myös sijoitustoiminnassa: mitä orjallisemmin noudatin etukäteen asetettuja kriteerejä sijoituskohteille niin sitä paremmaksi sijoitustulokseni muodostui. Etukäteen muodostetut kriteerit sijoituskohteille paransivat tulosta, koska se suojeli salkkuani MINUN omilta päätöksiltä. Enää salkussani ei vilissyt hyvältä kuulostavia kasvutarinoita, kuten Talvivaara tai hiipuvaa liiketoimintaa Keskisuomalaisen muodossa. Kaikki kohteet täyttivät asettamani laatuyhtiöiden kriteerit, jotka pysyivät lähes muuttumattomina jokaisen yhtiön kohdalla. En siis keksinyt uuden yhtiön kohdalla jokainen kerta pyörää uudelleen, vaan käytin lähes samaa sapluunaa casesta toiseen.

Ennalta määritelty sijoitusprosessi

Ennalta määritelty sijoitusprosessi on myös avain siihen, miksi esim. indeksisijoittamisella saavutetaan keskimääräistä parempia tuottoja suhteessa aktiivisiin rahastoihin (tottakai myös kulut vaikuttavat lopputulokseen). Esim. markkina-arvopainotteiset indeksi- ja ETF-rahastot seuraavat orjallisesti kohdeindeksiään eivätkä poukkoile sijoituskohdevalinnassaan ennaltamääriteltyjen kriteerien ulkopuolelle. Indeksi- ja ETF-rahastojen sijoitusstrategiat ovat etukäteen kiveen lyötyjä, mikä on hyvin yksitoikkoista ja tylsää sijoittamista. Toisaalta indeksisijoittaminen on todistetun tehokas tapa ottaa osaa arvopaperimarkkinoille.

Voi olla hyvin haasteellista sijoittaa yksittäiseen osakkeeseen pelkkien numeroiden perusteella, jos ei täysin luota valitsemaansa sijoitusstrategiaan. Pelkkään numerodataan keskittyminen ei kuitenkaan ole este tutustua kohdeyritykseen laadukkaasti. Ajatellaan vaikka allekirjoittaneen aiempaa sijoitusstrategiaa ja vaatimuslistaa ostettavista osinkoyhtiöistä. Vaadin yhtiöiltä seuraavia asioita:
  1. Yhtiö maksaa osinkoa
  2. Yhtiön osingonmaksun trendi on nouseva
  3. Yhtiö jakaa tuloksestaan ulos osinkoina vain kestävän osuuden (matala payout-ratio)
  4. Yhtiön arvostustaso on historiallisesti katsottuna edullinen/maltillinen
  5. Yhtiön historiallinen oman pääoman tuotto on ollut järjestäen yli 12%
  6. Yhtiö ostaa mielummin takaisin omia osakkeita kuin laskee liikkeelle uusia (+optiot)
  7. Yhtiön johdolla on omistusta yhtiössä ja se on mieluiten kasvattanut sitä viime aikoina
  8. Yhtiön liiketoiminta on ymmärrettävää
Yllä olevasta vaatimuslistasta ainoastaan kohtaa numero 8 ei voida selvittää kvantitatiivisin menetelmin. Kaikki muut kriteerit voidaan selvittää pelkän numerodatan perusteella. Yksi merkittävä tekijä on myös, että screenaamalla osakkeita kriteerien mukaan sijoittaja pystyy tutustumaan huomattavasti laajempaan joukkoon osakkeita. Tällöin sijoittaja voi valita omiin kriteereihinsä parhaiten soveltuvia osakkeita jopa maailman laajuisesti eikä sijoittajan tarvitse tyytyä esimerkiksi pelkästään kotimaan rajoitettuun osakeavaruuteen.

Fakta on kuitenkin se, että me sijoittajat itse sohellamme usein saatavissa olevat hyvät sijoitustuotot keskinkertaisiksi omien psykologisten esteidemme vuoksi. Yksi loistava esimerkki on sijoittajien saamat tuotot Kvantitatiivinen sijoitusstrategia auttaa välttämään psykologisia virheitä, jotka laskevat vääjäämättä sijoitustulosta.

Psykologiset esteet

Psykologisista esteistä voidaan mainita esimerkiksi tappiollisten osakkeiden pitäminen salkussa ja voitollisten myyminen samaan aikaan. Tähän olen itsekin syyllistynyt useita kertoja. Esimerkiksi en pystynyt myymään tappiolla olleita osakkeita, kuten Transoceanin omistusta, vaikka tiesin hyvin niiden pitämisen salkussa olevan todennäköisesti tuoton näkökulmasta huono valinta. Transoceanin osakkeiden myyminen salkusta kesti kohdallani useita kuukausia, vaikka markkinoilla oli samaan aikaan tarjolla huomattavasti parempia sijoituskohteita. Lisäksi myymällä tappiolliset Transoceanin olisin saanut heti verotukseen tappiot hyväksi luettavaksi. Tappiolla olevien osakkeiden pitäminen salkussa on vain yksi monista psykologisista esteistä, joita sijoittajat kokevat. Muita yleisiä psykologisia haasteita ovat esimerkiksi
  1. Liiallinen itseluottamus
  2. Tiettyyn historialliseen osakehintaan ankkurointi
  3. Voittorahoilla pelaaminen
  4. Hyvän yhtiön pitäminen aina hyvänä sijoituskohteena
  5. Huonon yhtiön pitäminen aina huonona sijoituskohteena
  6. Yhtiöön tai osakkeeseen rakastuminen
  7. Tappiokammo
Toki omaa harkintaa tulee käyttää rakennettaessa itselle sopivaa sijoitusstrategiaa, mutta mallin antaessa epämielyttävän näköisen osakkeen, on ostonappia painettava omista epäluuloista huolimatta. Usein kvantitatiiviset mallit antavatkin sijoittajalle oudolta kuulostavia yrityksiä, joista emme ole aiemmin kuulleet mitään (varsinkin pienyhtiö avaruudessa). Siten Me sijoittajat usein kuvittelemme, että voimme lisätä valmiisiin sijoitusstrategioihin oman "asiantuntija-arviomme" tai jopa mutu-tuntuman, joista kuvittelemme olevan apua korkeampien tuottojen tavoittelussa. Näin ei usein todellakaan ole, vaan ikävä kyllä kvantitatiiviset sijoitusstrattegiat muodostavat tuotoille pikemminkin katon kuin lattian, josta voidaan parantaa tuottoa. Tämän faktan hyväksyminen onkin ehkä suurin este menestyä kvantitatiivisena sijoittajana.

Takuutuottoa nyt ja aina? Ei todellakaan!
Kvantitatiiviset mallit eivät kuitenkaan ole mitään tuottoautomaatteja. Jokaiseen strategiaan tulee liittymään heikompia jaksoja, jolloin strategiat jäävät jälkeen markkinoiden yleisestä kehittymisestä. Jos mallit toimisivat aina, niin tällöin varmasti jokainen sijoittaja käyttäisi näitä hyväksensä (tai ainakin pitäisi käyttää). Onneksi mallit eivät toimi aina, joten pitkäjänteiset ja valitsemaansa tiehensä luottavat sijoittajat voivat pärjätä keskimääräistä paremmin.  Esimerkiksi oma salkkuni pärjäsi 10/2013-6/2014 loistavasti vertailuindekseilleen. Nyt kuluneen neljän kuukauden aikana olen hävinnyt selvästi vertailukohdille. Itse asiassa neljän kuukauden aikana yhtäjaksoinen tappio salkkuni huipuista  pohja-arvoon oli yli 20 %. Tämä osoittaa, että mikään strategia ei ole automaattinen rahasampo ilman riskejä, vaikka historiallinen tuotto olisi ollut kuinka korkea tahansa.

Ratkaisevaa onkin muodostaa oma mielipide aiempien akateemisten tutkimusten, kirjallisuuden ja muiden sijoittajien havainnoista kvantitatiivisen sijoittamisen mahdollisuuksista sekä heikkouksista. Mikäli esimerkiksi luettuasi Benjamin Grahamin, Joel Greenblattin tai Cliff Asnessin kirjoituksia olet vakuuttunut,että heidän kehittämänsä ideat voisivat toimia myös sinun hyväksesi, niin voit aloittaa matkasi kvantitatiivisena sijoittajana. Ilman uskoa valitsemaansa strategiaan ei voi millään pärjätä varsinkaan huonojen aikojen koittaessa, koska tällaisia ajanhetkiä tulee väistämättä eteen - olipa strategia kuinka hyvä tahansa.

Ps. Hieman yllättäen myös Warren Buffett käyttäisi Ben Grahamin tapaista sijoitustyyliä, mikäli hänellä olisi edelleen hallinnoitavana markkina-arvoltaan pieni salkku. Joskus myös piensijoittajalla on etuja suuriin institutionaalisiin sijoittajiin, jotka kannattaa käyttää hyväksi. Näin myös Warrenkin tekisi, jos Berkshire ei olisi jo kasvanut maailman suurimmaksi sijoitusyhtiöksi.


torstai 9. lokakuuta 2014

Tilannekatsaus Q3/2014


Taas on yksi vuosineljännes takana sijoittajan uraa. Salkkuni tuotto oli vuoden 2014 kolmannella neljänneksellä -5,79 % häviten selvästi vertailuindekseilleen. Samaan aikaan OMXH Cap -indeksi tuotti 0,19 % ja maailman laajuiset osakkeet (MSCI World Eur) 6,04 %.

Saavutettua tuottoa ei voi pitää millään mittarilla hyvänä, mutta tällaisia kolmen kuukauden jaksoja tulee väistämättömästi eteen. Lyhyellä aikavälillä oman strategiani tuotto voi poiketa voimakkaasti vertailuindekseistä. Tästä esimerkkinä on viimeisen 12 kuukauden aikainen portfolion tracking error (22,7 %) ja aktiiviosa (100 %) suhteessa vertailuindeksiin (MSCI World), mikä takaa että tuottoeroa tulee takuuvarmasti suuntaan tai toiseen. Toisaalta pitkällä aikavälillä strategian pitäisi menestyä vertailukohtiaan paremmin - ainakin tehtyjen tutkimusten ja testien perusteella. Siten minun pitääkin ottaa tappio nöyrästi vastaan ja luottaa tulevaisuuden tuoton olevan hyvä. Muuta vaihtoehtoa ei ole.

Salkku vs. vertailuindeksit
Mistä tappio indeksille sitten johtui? Suurin yksittäinen syy huonoon tuottoon oli pienten osakkeiden yleinen heikko menestys, mikä tarttui myös omaan salkkuun. Toinen iso negatiivinen vaikutus maailman osakemarkkinoiden yleiseen tuottoon nähden oli euron voimakas heikkeneminen suhteessa US taalaan. Maailman osakeindeksissä (MXWO) jenkkiosakkeiden paino on paljon suurempi mitä itselläni on salkussa. Toki hyödyin myös itse taalan heikkenemisestä, mutta vertailuindeksi hyötyi vielä enemmän. Pitkässä juoksussa valuuttavaikutukset todennäköisesti nollaavat toisensa, joten muutaman kuukauden muutoksiin ei ole syytä kiinnittää liikaa (tai juurikaan) huomiota. Muutenkin tappion selitteleminen ei oikein tunnu mielekkäältä. Välillä heikkoja kuukausia (jopa vuosia) sattuu matkan varrelle, mikä kuuluu sijoittamisen luonteeseen. Itse asiassa heikot kuukaudet on syynä miksi arvosijoittaminen toimii pitkällä aikavälillä. Jos arvosijoittaminen olisi helppoa, sitä käyttäisivät kaikki sijoitustyylinä.

Kuluneesta kolmesta kuukaudesta ja vuodesta

Tämä päivitys on myös eräänlainen virstaanpylväs sijoittamisessa, koska tasan vuosi sitten aloin muuttamaan salkkuani kohti kvantitatiivista sijoitustapaa. Ensimmäisen vuoden aikana strategiani on tuottanut kulujen jälkeen 24,7 % ja vastaavasti OMXH Cap -indeksi 15,9 % sekä maailman osakkeet noin 20,23 %. Ylituottoa on siis kertynyt mukavasti näihin molempiin indekseihin verrattuna. Tietysti vertailuperiodi on vielä lyhyt, mutta alku on ollut kannustavan positiivinen jatkaa aloitettua matkaa.

Nyt havaittu vuosituotto vastaa hyvin tarkasti strategian historiallista, backtestattua keskimääräistä vuosituottoa kulujen jälkeen. Näin ollen kuluneen vuoden voisi sanoa olleen tuoton osalta "perusvuosi". Toivottavasti myös tulevaisuudessa noin 25 %-yksikön vuosituotto on tavallinen vuosi. Hieman epäilen, mutta toki toivon menestyksen jatkoa. Ainakin lyhyellä aikaperiodilla (seuraavat kaksi vuotta) tällaiseen vuosituottoon on haasteellista päästä, koska useilla markkinoilla osakkeet ovat historiaansa nähden hieman hintavia. Edeltävä lisättynä faktaan, että oma strategia ei ole millään tavalla markkinaneutraali, niin odotettavissa on varmasti hieman matalampia tuottoja historian lukuihin verrattuna.

Kuluneen kolmen kuukauden aikana tuli laajannettua sijoituksia myös arvopapereiden ulkopuolelle. Ostimme kaverin kanssa puoliksi ensimmäisen sijoitusasunnon. Kuten arvopaperi puolella, niin myös asuntosijoittamisessa todellisen ymmärryksen sijoituslajista saa vasta, kun kastaa oikeasti varpaat veteen. Olin aiemmin toki ostanut kaksi omaa asuntoa ja vuokrannut pariin otteeseen ulkomailla olon aikana asuntoa, mutta silti tietyt asiat pitää oppia kantapään kautta.

Sijoitusasunnon ostossa oli korvaamaton apu jo aiemmin useita asuntoja ostaneiden vinkit. Lisäksi "Osta, vuokraa, vaurastu" -kirja on suositeltava tietolähde niin aloittelevalle asuntosijoittajalle kuin vähän jo kokeneemmallakin. Parasta kuitenkin asuntosijoittamisessa on ainakin omalla kohdalla, että sitä ei tarvitse tehdä yksin. Kaverin kanssa keskusteleminen ja asioiden järkkääminen on sijoittamisen ohella mukavaa puuhaa. Arvopaperipuolella sijoitustoiminnan tekeminen yhdessä on aina hieman haastavaa, koska liian montaa lusikkaa ei voi olla samassa sopassa. Asuntosijoittamisessa tätä samaa ongelmaa ei ole, koska itse asiassa remonttien tekeminen ja sijoituskohteiden hallinta on huomattavasti helpompaa, kun kaikesta ei vastaa itse.

Yhteenveto Q3/2014

Indeksoitu tuotto Q3/2014: -5,79 % 
Indeksoitu tuotto strategian alusta (12kk): 24,7 %
Indeksoitu tuotto blogin alusta: 69,18 %

Osakeostot: Strategian mukaisia positioita
Osakemyynnit: Strategian mukaisia positioita

tiistai 2. syyskuuta 2014

Sijoituskirjaprojekti siintää horisontissa!


Kuva: Parkkinen.org

Uutta projektia pukkaa! Pitkäaikainen ajatusten vaihtaminen Kohti taloudellista riippumattomuutta -blogisti ja HCP Quant -rahastonhoitaja Pasi Havian kanssa on konkretisoitumassa uuteen projektiin - Olemme kirjoittamassa kirjaa eri sijoitusstrategioiden menestymisestä Suomessa ja Euroopassa. Tällainen projekti on ollut itsellä jo kauan haaveena ja nyt sen alkaminen siintää jo horisontissa!
Kirjassa on tarkoitus tutkia seikkaperäisesti miten eri strategiat ovat menestyneet Euroopassa ja millaisia riskejä ne ovat sisältäneet. Lisäksi kirjassa on tavoitteena taustoittaa miksi eri strategiat ovat menestyneet toisia paremmin. Kiinnostusta tätä projektia kohtaan nostaa seikka, että tällaista kirjaa ei ole tietääksemme tehty aiemmin Euroopassa tai sellaista ei ole ainakaan saatavilla suomeksi.
Ei ole salaisuus, että molemmat meistä on vahvasti kvantitatiivisiin strategioihin nojaavia sijoittajia. On siten luonnollista, että myös kirja tutkii eri sijoitusstrategioiden menestystä juuri kvantitatiivisien menetelmien mahdollistamalla tavalla. Strategioiden tutkimiseen liittyy olennaisesti niiden menestymisen backtestaaminen, eli historiallisen menestymisen testaaminen. Näiden strategioiden uskottava tutkiminen vaatii datalähteeltä ehdotonta luotettavuutta, mikä on meidän saatavilla olevilla työvälineillä hyvin varmistettavissa.
Projektissa on vahvasti mukana myös Oulun yliopiston Taloustieteiden tiedekunta, joka antaa oman panoksensa mm. tulosten varmentamisessa. Vaikka tulemme käyttämään hyväksemme kirjan tutkimuksissa laadukasta dataa, niin tulosten uskottavalla tarkistajalla poistetaan tulosten manipulaation mahdollisuus.
Kirjaprojekti ei missään nimessä ole tai tule olemaan helppo. Se kuitenkin tarjoaa meille uuden ja mielenkiintoisen haasteen tehdä jotain, mistä olemme oikeasti innoissamme! Kirjaprojektin kumppaneita tai julkaisuaikataulua emme ole vielä tässä vaiheessa lyöneet lukkoon. Myös kirjassa esiteltävien ja testattavien sijoitusstrategioiden joukkoon mahtuu vielä muutama lukijoiden joukossa erityistä kiinnostusta herättävä vaihtoehto.
Ehdotuksiin liittyen esitän samat kysymykset kuin Pasi omassa blogissaan: Onko mielessäsi joku tietty sijoitusstrategia, josta haluaisit saada lisätietoa tai varmuuden siitä miten se on menestynyt Euroopan tai Suomen osakemarkkinoilla? Vielä tässä vaiheessa voit vaikuttaa kirjan sisältöön ja saada oman mielipiteesi kuuluviin. Jätä oma ehdotuksesi strategiasta tai kirjan nimestä blogin kommentteihin. Kaikki ehdotukset on tervetulleita!

lauantai 9. elokuuta 2014

Kvantitatiivisesta sijoittamisesta


Aloitan tällä kirjoituksella kirjoitussarjan, jolla on tarkoitus syventyä tarkemmin kvantitatiiviseen sijoittamiseen sekä kvantitatiivisen sijoitusstrategian rakentamiseen. Olen saanut viime aikoina useita maileja, joissa on kysytty 1) miksi kvantitatiiviset sijoitusstrategiat ovat menestyviä ja 2) miten sellaisen voisi itselle rakentaa. Edeltävät kysymykset huomioiden pyrin jatkossa tuomaan esille omasta mielestäni tärkeitä seikkoja kvantitatiivisesta sijoittamisesta sekä siitä miten sijoitusprosessi on edennyt omalla kohdallani. Niille, joille kvantitatiivinen sijoittaminen ei ole vielä tuttua, niin pieni esittely aiheesta lienee paikallaan.

Mitä on kvantitatiivinen sijoittaminen?

Kvantitatiivinen sijoittaminen. Pelkkä sana "kvantitatiivinen" saa jo monella stressitason nousemaan. Näin oli myös itselläni. Muistan kun ajattelin hakea ensimmäistä kertaa yliopistoon opiskelemaan taloustieteitä, niin ylivoimaisesti hankalimmalta kirjalta vaikutti "Johdatus kvantitatiiviseen analyysiin taloustieteissä". Ajattelin tuolloin, että en varmaankaan koskaan tule olemaan juuri tekemisissä kirjan aihepiirin kanssa. Kuinka väärässä olinkaan...

Kuva: Businesstoday
Kvantitatiivisella sijoittamisella tarkoitetaan numeroanalyysiin perustuvaa usein tietokonepohjaista sijoittamista. Tämän sijoitustyylin (varsinkin kvantitatiivisen arvosijoittamisen) juuret ylettyvät vuosikymmenten taakse aina Benjamin Grahamin ajatuksiin ennen moderneja tietokoneohjelmia, joten idea numeroperusteisesta sijoittamisesta ei todellakaan ole uusi. Kvantitatiivisessa sijoittamisessa sijoituskohteet seuloontuvat portfolioon ennalta asetettujen kriteerien mukaisesti laajasta joukosta eri vaihtoehtoja. Menetelmä ei vaadi esimerkiksi sijoituskohteen johdon tapaamista tai muiden kvalitatiivisien arvojen sisällyttämistä sijoitusprosessiin. Olennaista tässä sijoitustyylissä on, että yksittäistä sijoituskohdetta kohdellaan osana suurempaa kokonaisuutta. Siten kvantitatiivisen strategian poimimat sijoituskohteet muodostavat yhdessä kokonaisuuden, jonka menestymistä pyritään maksimoimaan. Yksittäiset sijoituskohteet saattavat menestyä salkussa hyvin tai huonosti, mutta kvantitatiivinen sijoittaja on ainoastaan kiinnostunut salkkunsa kokonaistuotosta ei yksittäisen osakkeen tuotosta. Yhteen lauseeseen tiivistettynä kvantitatiivista sijoittamista voisi kuvailla näin: "In quantitative investing we invest in portfolios, not in individual securities!".

Toki kvantitatiivisen sijoittajan salkku muodostuu useista eri yksittäisistä arvopapereista. Ne ovat kuitenkin arvopapereita, jotka täyttävät parhaiten asetetut kriteerit juuri tällä hetkellä. Esimerkiksi kvantitatiiivisen arvosijoittajan portfoliota voisi hyvin kuvailla suureksi monialayritykseksi, jolla on useita liiketoiminta-alueita, jotka täyttävät samanaikaisesti asetetut kriteerit. Näin ollen sijoittajan salkku voi koostua esimerkiksi edullisista keskisuurista yhtiöistä, joiden velkaisuusaste on matala ja osinkovirta kasvava. Esimerkiksi Talvivaaran tyyliset yritykset seuloontuisivat automaattisesti kyseisestä strategiasta pois yhtiön huonojen fundamenttiensa vuoksi.

Kvantitatiiviset sijoittajat uskovat, että on mahdollista saavuttaa markkinatuottoa parempi lopputulos käyttämällä ainoastaan yhtiöiden tilinpäätösinformaatiota ja markkinoilta yleisesti saatavilla olevaa numerodataa. Edellä mainittu on suuressa ristiriidassa tehokkaiden markkinoiden hypoteesin kanssa, jonka mukaan yhtiöiden historiallisen tilinpäätöstietojen tai osakkeiden hinta/volyymi-tietojen perusteella ei voida toistuvasti saavuttaa markkinoita parempia tuottoja. Tästä huolimatta useat tutkijat ovat dokumentoineet ympäri maailman toistuvia ja samankaltaisina pysyviä anomalioita, joiden avulla sijoittajat ovat voineet saavuttaa markkinoita parempia tuottoja jopa alhaisemmalla riskitasolla.

Olennaista kvantitatiivisessa sijoittamisessa on, että siinä sijoittaja itse ei tee osto- ja myyntipäätöksiä. Täysin toimeton sijoittaja ei kuitenkaan ole. Sijoittajan rooli on rakentaa oman mielensä mukainen kvantitatiivinen sijoitusstrategia tai käyttää esim. aiemmissa tutkimuksissa hyväksi havaittua mallia, jonka avulla osakkeita poimitaan salkkuun. Kuitenkaan yksittäisiä sijoituspäätöksiä ei sijoittaja tee. Itse asiassa kvantitatiivisten sijoitusstrategioiden hyvä historiallinen menestys pohjaa nimenomaan sijoittajan omien heikkouksien tunnistamiseen ja niiden välttämiseen. Me sijoittajat emme ole luonnostaan kovin hyviä tekemään onnistuneita päätöksiä tai ennustamaan tulevaisuutta tarkasti vaan altistumme usein jopa tietämättämme erilaisille psykologisille rajoitteille. Siten kevyesti suurin yksittäinen haaste hyödyntää kvantitatiivisia strategioita löytyy meidän sijoittajien omien korvien välistä!

Kuva: Forbes.com
Hyvin usein kvantitatiivinen sijoittaminen sekoitetaan ns. HFT-sijoittamiseen (High Frequency Trading), jossa sijoituskohteet ostetaan ja myydään mahdollisimman nopeasti (sekunnin murto-osissa) ennen kuin muut markkinatoimijat ehtivät reagoida tuottomahdollisuuteen. Kuitenkin kvantitatiivinen sijoittaminen on paljon muutakin kuin sijoituskohteiden ostamista ja myymistä millisekunttien aikajänteellä. Tai oikeastaan se ei ole sitä lainkaan. Kvantitatiivisesta sijoittamisesta on olemassa paljon useita eri tyylejä, joissa osassa esimerkiksi osakkeiden pitoajat salkussa saattavat olla useita kuukausia tai jopa vuosia. Yhteistä kvantitatiivisilla strategioilla (tai millä muulla strategialla tahansa) on, että sijoittajan pitää luottaa 100%:sti valitsemaansa tiehen. Muuten sijoittajan omat psykologiset harhakuvitelmat estävät suurella todennäköisyydellä kvantitatiivisesta sijoittamisesta saatavat hyödyt. Tästä lisää seuraavassa postauksessa.

sunnuntai 6. heinäkuuta 2014

Tilannekatsaus Q2/2014


Taas on yksi vuosineljännes takana sijoittajan uraa. Salkkuni tuotto oli vuoden 2014 toisella neljänneksellä 7,13 %. Samaan aikaan OMXH Cap -indeksi tuotti 6,42 % ja maailman laajuiset osakkeet (MXWO) 5,74 %. Yhdeksän kuukauden aikana strategiani on tuottanut kulujen jälkeen 32,36 % ja vastaavasti OMXH Cap -indeksi 15,7 % sekä maailman osakkeet noin 13,9 %. Ylituottoa on siis kertynyt mukavasti näihin molempiin indekseihin verrattuna. Tietysti vertailuperiodi on vielä lyhyt, mutta alku on ollut kannustavan positiivinen jatkaa aloitettua matkaa. Lisäksi on huomattavaa, että tällä hetkellä ollaan hieman edellä strategian historiallista keskimääräistä vuosituottoa, joten tulevaisuudessa meno tulee varmasti rauhoittumaan ainakin osittain. Tulevaisuuden tuottoon tulee vaikuttamaan merkittävästi pörssien yleinen kurssikehitys, koska strategia ei missään nimessä ole yleiselle markkinakehitykselle täysin immuuni.

Strategian tuotto vs. OMXH Cap TR

Vuoden toisen kvartaalin aikana jatkoin agressiivisesti omistusten keskittämistä kvantitatiivisen strategian puolelle. Kolmen kuukauden ajanjaksolla myin kokonaan pois omistukset Fortumissa, Konecranesissa, Tescossa ja DB:n Russia ETF:ssä. Tilalle olen ostanut osakkeita varsinkin Singaporesta, Pohjoismaista ja Etelä-Euroopasta. Yhdysvalloista en tällä hetkellä löydä (yllätys yllätys) oikein mitään ostettavaa, koska arvostustasot on siellä karannut yleisindeksien ohella myös yksittäisissä yhtiöissä.

Tällä hetkellä salkun kokonaisallokaatiosta kvantitatiivinen sijoitusstrategia edustaa jo noin 58 %:ia. Tulevaisuudessa suhdeluku tulee edelleen kasvamaan, kun säästän lisää varallisuutta osakkeisiin ja myyn muita positioita pois salkusta. Esimerkiksi tulen varmasti tulevaisuudessa luopumaan omistamastani Lyxorin Russia ETF:stä. Myös Sammon keventäminen on mahdollista, mutta se vaatisi osakkeen kurssin voimakasta nousua nykyisestä. Muuten omistamani buy n´ hold -yhtiöt ovat todellisia laatuyhtiöitä, joiden joukosta on karsittu mädät omenat pois. Toki näitä laatuyhtiöitä ei ole enää jäljellä kuin kourallinen: Aflac, Coca-Cola, H&M, Sampo, Tikkurila ja Walmart.

Salkun allokaatiot
Sijoitusten ajoittamisesta

Kirjoitin (ja valitin) viime vuoden puolella useasti, että en löydä enää markkinoilta laatuyhtiöitä edullisesti ja että yleisesti ottaen arvostustasot ovat korkeahkoja seuraamillani markkinoilla. Edeltävään liittyen mietin tulevia askelmerkkejä sijoittamisessa ja päätin aloittaa uuden sijoitusstrategian mukaiset osakeostot siitä huolimatta, että sijoitusympäristö ei ollut paras mahdollinen:

"Joku voisi kysyä kannattaako juuri nyt aloittaa sijoittamaan, kun kurssit ovat jo korkealla. Esitän vastakysymyksen: Jos strategia on ollut vain kerran 21 vuoden aikana tappiollinen, niin onko minulla varaa olla aloittamatta sitä välittömästi? Minusta ei. En toki osaa ennustaa tuleeko juuri seuraavasta vuodesta tappiollinen ja mahdollisesti siitäkin seuraavasta. Se voi olla hyvin mahdollista. Nyt olen kuitenkin kylvänyt siemenen maahan, josta alan pitkäjänteisesti kasvattamaan jotain suurta. Aika näyttää miten siinä onnistun."

Päätös tuolloin luopua markkinoiden ja sijoittamisen ajoittamisesta kannatti. Oikeastaan oma arvioni markkinoiden arvostustasoista perustui lähinnä Yhdysvaltojen ja Euroopan yleisiin arvostuskertoimiin ja yksittäisiin yhtiöihin. Kvantitatiivisen mallin yksi hyvä puoli on, että sen avulla pystyn etsimään edullisia osakkeita ympäri maailman - jostain päin maailmaa löytyy aina edullisia osakkeita. Tällä hetkellä osakkeiden etsiminen alkaa 172 018 osakkeen joukosta 20 eri maasta. Tiukkojen seulojen läpi löydän kuukausittain tarpeeksi edullisia vaihtoehtoja, joten ostokohteista ei ole pulaa. Tämä ei kuitenkaan takaa, että tappiollisia hetkiä tai alituoton ajanjaksoja ei tulisi tulevaisuudessa - se on täysin väistämätöntä. Mikään strategia ei toimi aina ja siinä piilee niiden mahdollisuus menestykseen pitkällä tähtäimellä: Yksinkertaisesti me ihmiset emme ole kovin hyviä seuramaan mitään strategiaa pitkäjänteisesti. Vaikka jokin strategia tai toimintatapa olisi todistettu hyväksi tavaksi toimia historiallisesta, alamme epäillä sen toimivuutta heti, kun se ei toimi kuukauteen tai puoleen vuoteen. Saatikaan sitten esimerkiksi pariin vuoteen. Siten alituottokuukausien osuessa kohdalle on suuri vaara hylätä strategia, joka todennäköisesti kääntyy taas kohta menestyväksi. Edellä mainittu on ainakin omasta mielestäni suurin syy miksi edelleen esimerkiksi perinteisellä arvosijoittamisella voi saavuttaa hyviä sijoitustuloksia.

Kehittyminen

Sijoitusstrategiani on jo nyt elänyt olennaisesti alkuperäisestä, vaikka strategian kivijalka onkin pysynyt lähes samana. Olen ottanut uusia maita mukaan alkuperäisen hajautuksen oheen. Näin olen voinut keskittyä osakkeisiin, joiden kriteerit täyttävät parhaiten tiukat vaatimukset sijoituskohteelle eikä osakvalinnassa tarvitse tehdä suuria kompromissejä. Lisäksi olen lisännyt alkuperäiseen malliin muutaman tunnusluvun, joiden avulla olen voinut laskea riskiä, että poimin strategian kannalta epäedullisia yhtiöitä. Kaikki lisätyt tunnusluvut eivät suoraan paranna tuottoa, mutta antavat lisävarmuutta osakkeiden sopivuudesta sijoituskohteina. En kuitenkaan ole vielä täysin tyytyväinen strategian kaikkiin osatekijöihin, mutta teen lähes päivittäin työtä ainakin ajatuksen tasolla strategian kehittämiseksi. Matka siis jatkuu.

Kun puhun strategian kehittämisestä, niin en tarkoita missään nimessä viimeisen prosenttiyksikön kymmenyksen viilaamista uusien backtestien avulla. Mikäli käyttää samaa aineistoa strategian kehittämiseen voi helposti syyllistyä "data-mainaukseen" tai "datan taivuttamiseen". Edellä mainitun prosessin avulla voidaan löytää historiassa loistavasti menestynyt strategia, jolla ei kuitenkaan ole välttämättä menestysmahdollisuuksia tulevaisuudessa. Siksi onkin tärkeää, että kehitetty strategia pohjaa terveeseen järkeen ja muihin aikaisempiin (akateemisiin) tutkimuksiin, jotta se on uskottava.

Lopuksi

Mennyt puoli vuotta on ollut hektistä aikaa. Nyt on aika ottaa parin viikon hengähdystauko niin töistä kuin sijoittamisestakin, jotta on taas syksyllä valmis uusiin haasteisiin. Syksystä näyttääkin tulevan kaikilla elämän osa-alueilla kiireinen, mutta erittäin mielenkiintoinen!

Hyvää kesää kaikille,

Juho

*Kirjoittajan ajatuksia voi seurata myös Twitteristä (@JuhoAppel)

Yhteenveto Q2/2014

Indeksoitu tuotto Q2/2014: 7,13% 
Indeksoitu tuotto strategian alusta (9kk): 32,36 %
Indeksoitu tuotto blogin alusta: 79,57 %

Osakeostot: Uuden strategian mukaisia positioita
Osakemyynnit: Fortum, Konecranes, Tesco & DB Russia ETF

maanantai 5. toukokuuta 2014

Miksi hajauttaa?



Hajauttaminen. Tuosta sanasta puhutaan usein sijoittamisen ainoana ilmaisena lounaana ja useat tahot korostavat sen tärkeyttä tehokkaan sijoittamisen olennaisena osana. Toisaalta monet pitävät hajauttamista kirosanana, joka ainoastaan laskee sijoitustuottoja. Jos varsinkin yksittäisten osakkeiden tuottoja voisi ennustaa luetettavalla tavalla kannattaisi aina panostaa kaikki pelimerkit yhteen osakkeseen, jolla on suurin potentiaali vahvaan kurssinousuun. Sillä eihän olisi mitään mieltä hajauttaa vähäisiä varoja muihin osakkeisiin, joiden tuotto tulee olemaan matalampi, kuin tämän yksittäisen loisto-osakkeen.

Yksittäiseen aliarvostettuun osakkeeseen panostaminen on onnistunut muun muassa Warren Buffettilta, kun hän sijoitti merkittävän osan varoistaan American Express -nimiseen yhtiöön. Tällöin Buffett näki, että osakkeen tuotto-riski -potentiaali oli sen verran houkutteleva, että siihen kannatti laittaa kiinni suurin osa pelimerkeistä. Lopputulos on pala historiaa, kun American Express selätti liiketoiminnalliset haasteensa ja säilytti asemansa kuluttajien silmissä todellisena brändiyhtiönä.

Totuus on kuitenkin, että me emme ole sijoitustaidoiltamme mitään warrenbuffetteja. Tai ainakaan allekirjoittanut ei ole. Siksi minä hajautan salkkuni sijoitukset useampaan eri osaan. Tottakai minäkin haluaisin sijoittaa kaikki rahani yhteen osakkeeseen, joka nousee eniten seuraavan vuoden aikana. En kuitenkaan kykene tähän, joten en edes yritä. Edeltävä lause ei tarkoita, että en etsisi aktiivisesti potentiaalisesta hyviä sijoituskohteita. En vain tiedä, mikä niistä tuottaa tulevaisuudessa parhaiten.

Hyvänä esimerkkinä voidaan käyttää kahta osaketta, johon olen sijoittanut menneen puolen vuoden aikana. Molemmat osakkeet (A ja B) näyttivät potenttiallisesti aliarvostetuilta testaamani sijoitusstrategian perusteella, mutta olin erityisen kiinnostunut osakkeesta B. Jos tuolloin olisi pitänyt tehdä valinta näiden kahden sijoituskohteen väliltä, niin olisin ehdottomasti valinnut osakkeen B. Tämän osakkeen tunnusluvut näyttivät hieman paremmilta ja muutenkin osake A näytti ulospäin sisältävän jo enemmän tulevaisuuden odotuksia kuin osake B.

Miten näiden yritysten liiketoiminnalle ja tuotoille sitten kävi? Yhtiöiden liiketoiminta on kehittynyt toisistaan täysin poikkeavasti. Osake A:n liiketoiminnnan tulos löi analyytikkojen ennusteet ja teki kaikkien aikojen parhaan kvartaalituloksensa. Osake B:n liiketoiminnan tulos oli vaisu jääden analyytikkojen arvioista. Osaketuottojen osalta nämä osakkeet ovat olleet myös tuottojakaumien ääripäitä salkussani: A on tuottanut noin 130 % viiden kuukauden aikana ja B -30 %. Jos olisin ostohetkellä luottanut omaan subjektiiviseen arviooni osakkeiden potentiaalista ja keskittänyt kaikki panokset osakkeeseen B olisi salkun kokonaistulos ollut merkittävästi huonompi, kuin mitä se nyt on ollut (26,4%/7kk). Siten sijoituskohteiden valitsemisessa ja hajautuksen välttämisessä on suuri sijoittajapsykologinen ansa.

Rahoitusteoria ja todellinen riski
Rahoitusteorian mukaan hajauttaminen parantaa tuotto-riski -suhdetta. Jo kymmeneen osakkeeseen hajauttaminen laskee salkun hajautettavissa olevaa riskiä, eli yksittäisiin yrityksiin liittyvää riskin osaa. Nyt riskistä puhutaan nimen omaan salkun tuottojen heilahteluna (volatiliteetti). Meille sijoittajille todellinen riski on kuitenkin pääomien pysyvä menettäminen. Pääoman pysyvä menettäminen on hyvin mahdollista, jos sijoitussalkussa on vain muutamia osakkeita, jotka sattuvat tuottamaan todella huonosti. Ainakin salkun tuottopotentiaalille on haitallista esimerkiksi ensimmäisinä vuosina aiheutuvat suuret tappiot, koska niiden umpeen kurominen vaatii tulevaisuudessa suuria tuottoja. On hyvä muistaa, että 50 % tappio vaatii 100 % nousun, jotta sijoittaja on takaisin omillaan.


Osakkeiden lukumäärän vaikutus salkun tuoton heilahteluihin


Alla oleva kuvaaja havainnollistaa oman strategiani sattumanvaraista tuottojen jakaumaa backtestastattujen tuottojen ja hajontojen perusteella laskettuna. Kuten kuvaajasta nähdään, niin 30 vuoden aikana tuottojen jakaumavaihtelu olisi paljon pienempää, jos salkussa olisi 100 osaketta. Jos taas salkussa olisi ainoastaan 1 osake per vuosi olisi tuottojakauma paljon laveampi. Huonoimmassa tapauksessa  salkkuun valikoituisi muutama vuosi peräjälkeen tuottojakauman vasemmassa laidassa olevia havaintoja, jolloin riski pääomien lopulliseen häviämiseen ja mataliin havaittuhin tuottoihin olisi suuri.

Vuosituottojen hajontoja
Tärkein havainto kuvaajasta on se, että mitä enemmän salkussa on osakkeita niin sitä lähempänä salkun vuosituottojen havainnot ovat odotettua keskiarvoa. Tietysti sijoittajan kannattaa miettiä, mikä on hajauttamisen riittävä taso tuotto-riski -suhdetta silmällä pitäen.

(Voit lukea tästä linkistä enemmän Turnkey Analystin kirjoituksesta suurten numeroiden laista ja ladata excel-pohjan, jolla voi testata itse miten tuotot jakautuvat eri oletusarvoilla.)

Hajautuksen riittävä määrä

On kuitenkin huomattava, että myös liiallinen hajauttaminen on ainakin omasta mielestäni kannattamatonta siinä missä sijoittaminen vain yhteen tai kahteen osakkeeseen. Mikäli salkussa on kymmeniä eri osakkeita nousee esim. kaupankäyntikustannukset korkeiksi. Myös portfolion hallinta vaikeutuu, kun seurattavia osakkeita on kymmeniä. Lisäksi kolmantena ja ehkä tärkeimpänä pointtina sanottakoon, että liiallinen hajauttaminen laskee sijoitustuottoja. Olen testeissä havainnut, että osakkeiden merkittävä lisääminen salkkuun laskee enemmän salkun  tuottopotentiaalia kuin mitä niiden lisääminen laskee salkun riskisyyttä (tässä tuottojen heilunta!). Selittävänä tekijänä voidaan mainita, että liiallisesti hajautettu salkku lähenee sisällöltään indeksiä, jonka vuoksi salkun on vaikea saavuttaa poikkeuksellisen hyviä tuottoja.

Mikä on sitten oikea osakkeiden lukumäärä salkussa? Tähän ei ole yksiselitteistä vastausta, koska se riippuu varmasti jokaisen sijoittajan itselleen valitsemasta strategiasta. Omasta puolestani voin sanoa, että en voisi kuvitella sijoittavani vain kahteen osakkeeseen kaikkia varojani. Toisaalta salkussani ei tule olemaan kymmeniä eri osakkeita, koska haluan tavoitella markkinoista poikkeavaa tuottoa.

Yhteenveto

Mikäli uskot, että et kykene valitsemaan yhtä tai kahta helmeä suuresta joukosta osakkeita, kannattaa sijoitustusten hajauttaminen. Kuitenkaan hajauttamista ei kannata löydä yli, koska liiallinen hajauttaminen syö sijoitustuottoja. Siten keskitetty, mutta silti hyvin hajautettu salkku antaa omistajansa nukkua yöt hyvin ilman, että sijoitustuotoista tarvitsisi juurikaan tinkiä. Näin ainakin itse uskon.

tiistai 15. huhtikuuta 2014

Vieraskynä: Alhaisen volatiliteetin anomalia



Korkea riski = Korkea tuotto? Kuva: bigtrends.com

Alhaisen volatiliteetin anomalia

Lähes kaikille sijoittamisesta kiinnostuneille arvosijoittaminen ja arvo-anomalia ovat varmaankin tuttuja. Lisäksi tieto siitä, että pienet yritykset ovat tuottaneet enemmän, on myös varsin yleisessä tiedossa. Väittäisin kuitenkin, että kovin moni ei ole kuullut alhaisen volatiliteetin anomaliasta.

Koko ja arvo -anomalioista tutkimusta on tehty valtavasti, kärjessä etenkin Fama & French, jotka ovat tutkimustensa pohjalta kehittäneet Fama & French –faktorimallin, joka laajentaa perinteistä moderniin portfolioteoriaan perustuvaa Capital Asset Pricing –mallia huomioimalla myös koko ja arvo –tekijät betan lisäksi. Hiljattain on kuitenkin saatu paljon alhaisen volatiliteetin anomaliaa puoltavia tuloksia: strategialla, joka sijoittaa esimerkiksi alhaisen betan osakkeisiin on mahdollista saada ylituottoa, eli finanssijargonissa alphaa. Tuottojen ja volatiliteetin suhde näyttää siten olevan negatiivinen, tai vähintäänkin epäselvä. (Baker & Haugen (2012), Ang. et al (2006)) Mielestäni on hieman kummallista, että aiheesta on vasta hiljattain tullut paljon tutkimuksia, vaikka Black, Jensen & Scholes (1972) saivat tähän suuntaan viittaavia tuloksia jo kauan sitten tutkimuksessaan.

“Perhaps the greatest anomaly in finance”, kuuluu eräs lausahdus ilmiöstä. Olen samaa mieltä, sillä ilmiö on erittäin mielenkiintoinen. Riskihän on modernin portfolioteorian mukaan nimenomaan keskihajontaa, eli volatiliteettia. Tuottojen ja volatiliteetin negatiivinen suhde asettaa kaiken ikään kuin päälaelleen. Tällöinhän sijoittajalle maksetaan siitä, että hän ei ota riskiä, mikä ei oikein kuullosta järkeenkäyvältä, mikäli uskomme moderniin portfolioteoriaan ja markkinoiden tehokkuuteen. Lisäksi heittäisin lonkalta arvauksen, että kyseiselle ilmiölle on varsin vaikea löytää riskiin perustuvaa selitystä tai teoreettista mallia, jollaisia koko- ja arvoilmiöille on esitetty monia. Lienee siis vaikea väittää, että ilmiö on vain korvausta riskistä, jota nykyiset hinnoittelumallit eivät huomioi. Tämä taas asettaa tehokkaiden markkinoiden hypoteesin entistä kyseenalaisemmaksi.

Kuinka suuresta ilmiöstä on kyse ?

Kyseessä on tuottojen valossa vieläpä melko merkittävä anomalia. Esimerkiksi Frazzini & Pedersen (2013) saavat työssään strategialle, joka ottaa pitkän (vivutetun) position alhaisen betan osakkeissa ja myy lyhyeksi korkean betan osakkeita 0,73 % kuukausittaisen tilastollisesti merkitsevän ylituoton (alphan) suhteessa FF-malliin (malli huomioi koko ja arvo –anomaliat). Pelkän alhaisen betan portfolion (ei lyhyeksimyyntiä tai vipua) FF-alpha on tutkimuksessa 0,40 % kuukaudessa. Yllä olevat luvut ovat Yhdysvaltojen osakemarkkinoilta. Kansainvälisellä aineistolla ilmiö on tutkimuksessa hieman heikompi, mutta silti tilastollisesti merkitsevä. Ohessa vielä kuvio aikaperiodilta 1990-2011, jossa on portfolioita jaoteltuna sekä volatiliteetin mukaan että vastaavia vuosittaisia tuottoja. Tuottoero alhaisimman ja korkeimman desiilin välillä on hyvin suuri.

Lähde: tradingmarkets.com/wp-content/uploads/31.jpg

Alhaisen volatiliteetin osakkeet näyttäisivät siten aikaansaavan hyviä tuottoja. Vielä jos lisäksi myydään lyhyeksi korkean volatiliteetin osakkeita, on saatavissa huomattavia riskikorjattuja ylituottoja.

Miksi ilmiö on olemassa ?

Varsinaista syytä ilmiön olemassaololle ei kai ole vielä löydetty ja luultavasti niitä on monia. Omasta mielestäni uskottavimmat selitykset liittyvät esimerkiksi sijoittajien velkarajoitteisiin ja lyhyeksi myynnin rajoittamiseen. (Frazzini & Pedersen (2013), Blitz, Falkenstein & Vliet (2013)) Rahastot eivät usein esimerkiksi saa ottaa velkavipua, jolloin ne koettavat vivuttaa tuottojaan ottamalla lisäriskiä -> lisää kysyntää korkean riskin osakkeille ja vähemmän kysyntää alhaisen riskin osakkeille. Lyhyeksi myynnin rajoittaminen tai osakkeiden lainaamista vaikeuttavat rajoitteet/kulut taas voivat estää ”karhuja” shorttaamasta, jolloin korkean volatiliteetin osakkeiden hinnat karkaavat ja kysyntä tulee kaikkein optimistisimmilta sijoittajilta. Lisäksi alhaisen volatiliteetin osakkeet ovat usein tylsän tasaisia yhtiöitä, jotka eivät ehkä sijoittajien silmissä ole kiinnostavia kun media rummuttaa aina sitä uusinta uutta.

Mielenkiintoista on myös se, että on saatu tuloksia (Walkshäusl (2013)), jonka mukaan alhaisen volatiliteetin anomalia ja yrityksen laatu ovat yhteydessä toisiinsa. Tutkimuksen mukaan huonojen yhtiöiden (korkea kassavirran volatiliteetti tai matala oper. tulos/kirjanpitoarvo) joukossa ei ole havaittavissa alhaisen volatiliteetin anomaliaa, mutta hyvien yhtiöiden (edelliset luvut päinvastaisia) joukossa taas on. Alhaisen volatiliteetin anomalia voisi siten selittyä yrityksen laadulla. Mielenkiintoinen kysymys onkin, millä konstilla saisi eroteltua ne laatuyhtiöt ja/tai alhaisen volatiliteetin yhtiöt, joilla olisi kaikkein suurimmat riskikorjatut tuotot.

Kuinka hyödyntää ilmiötä ?

Tämä onkin vaikeampi kysymys. Usein löydetyt ilmiöt tai anomaliat ovat käytännössä paljon hankalampia toteuttaa kuin tutkimukset antavat ymmärtää, mikä saattaa itse asiassa olla osasyy niiden olemassaoloon ylipäätään. Hyvin monissa tutkimuksissa alhaisen volatiliteetin anomaliasta portfoliot esimerkiksi uudelleenmuodostetaan kuukausittain, mikä tekee portfolion ylläpidosta yksityissijoittajalle kallista. Lisäksi portfoliot tulee muodostaa tiheään, sillä esimerkiksi (Li, Sullivan & Feijoo (2013)) mukaan ylituotto katoaa nopeasti portfolion muodostuksen jälkeen muistaakseni jo 6kk pitoajalla. Harvempi uudelleenmuodostus ei siten välttämättä toimi. Tämä on hyvä muistaa myös ETF-tuotteita valittaessa. Esimerkiksi ETF, jossa uudelleenpainotus ei ole kuukausittaista, vaan vaikkapa puolivuotista, ei välttämättä onnistu anomalian kaappamisessa. Paras keino olisikin siten etsiä edullinen passiivinen vaihtoehto, jossa portfolioiden uudelleenmuodostus olisi tarpeeksi tiheää. 

Pikaisen tutkimustyön jälkeen näyttäisi siltä, että ainakin Russelin alhaisen volatiliteetin & betan indeksit uudelleenpainotetaan kuukausittain. Sen sijaan esimerkiksi S&P500 low volatility index uudelleenpainotetaan vain neljästi vuodessa. Tämä seikka on ETF -tuotteita valittaessa hyvä pitää mielessä. ETF-tuotteet myös ottavat yleensä vain pitkän position, joten lyhyeksi myynnistä saatavat tuotot jäävät siten usein saamatta. Tällöinhän tuotot eivät todellisuudessa vastaa esimerkiksi tutkimustuloksia, joissa on oletettu, että lyhyt positio on mahdollista ottaa rajoitteetta. Toki yksityissijoittajallakin on mahdollisuuksia ottaa lyhyitä positioita, mutta se on usein huomattavasti haasteellisempaa.

Lopuksi vielä perinteinen varoitus liittyen sijoitustuotteisiin. Mikä on toiminut menneisyydessä ei välttämättä toimi tulevaisuudessa. Vaikka anomalialle onkin melko järkeenkäypiä selityksiä ja paljon sitä puoltavia tuloksia, voi olla että kasvanut suosio esim. ETF -tuotteiden kautta tulee arbitroimaan ilmiön pois tulevaisuudessa. Toinen mahdollisuus on, että tuotteisiin tulee alkuinnostuksen myötä kupla, mutta pidemmällä aikavälillä strategia saattaa silti pelittää. Voisi siten olla järkevää verrata alhaisen volatiliteetin tuotteiden hinnoittelua muihin kategorioihin esimerkiksi P/E –luvun avulla tai jakaa ostot aikaperiodeittain. Kalliillahan ei kannata ostaa mitään.


*Kirjoittaja (Konsta Lindqvist) pitää omaa Opiskelijan arvokkaat sijoitukset -blogia ja häntä voi seurata myös Twitterissä @0piskelija. Huom! Kirjoittaja eikä Osinkopuu -blogin pitäjä eivät omista tällä hetkellä alhaisen volatiliteetin ETF-tuotteita.


Lähteet:

Ang, A., Hodrick, R. J., Xing, Y., & Zhang, X. (2006) The Cross-Section Of Volatility and Expected Returns, Journal of Finance, Vol 61(1,Feb), 259-299.

Baker, N. L., & Haugen, R.A. (2012). Low Risk Stocks Outperform Within All Observable Markets of the World. Guggenheim Investments, Working Paper.

Black, F., M.C. Jensen, and M. Scholes (1972). The Capital Asset Pricing Model: Some Empirical Tests.  In Michael C. Jensen (ed.), Studies in the Theory of Capital Markets, New York, pp. 79-121.

Blitz D., Falkenstein, E.G. & van Vliet, P. (2013). Explanations for the Volatility Effect: An Overview Based on the CAPM Assumptions. Available at SSRN: http://ssrn.com/abstract=2270973.

Walkshäusl, C. (2013). The higher returns to low volatility stocks are actually a premium on high quality firms. Review Of Financial Economics, http://dx.doi.org/10.1016/j.rfe.2013.06.001.

Li,  X.,  Sullivan,  R.  &  García-Feijóo,  L.  (2013).  The  Limits  to  Arbitrage  and  the  LowVolatility  Anomaly.  Financial  Analysts  Journal,  Forthcoming.  Available  at:  http://ssrn.com/abstract=1738316 or http://dx.doi.org/10.2139/ssrn.1738316.

Frazzini & Pedersen (2013). Betting Against Beta. http://www.tradingmarkets.com/featured_contributors/7-steps-to-successful-low-volatility-investing-1582960.html


perjantai 4. huhtikuuta 2014

Tilannekatsaus Q1/2014


Salkkuni tuotto oli vuoden ensimmäisellä neljänneksellä 6,45 %. Samaan aikaan OMXH Cap -indeksi tuotti 1,88 % ja maailman laajuiset osakkeet (MXWO) 1,5 %. Kuuden kuukauden aikana strategiani on tuottanut kulujen jälkeen 23,6 % ja vastaavasti OMXH Cap -indeksi 8,7 % sekä maailman osakkeet noin 9 %. Ylituottoa on siis kertynyt mukavasti näihin molempiin  indekseihin verrattuna.

En enää jatkossa sisällytä osinko-osakkeita tai indeksirahastoja (omistan vielä yhtä) tuoton laskentaan. Jo nyt kvanttistrategiassani on huomattava osuus sijoitusvarallisuudestani ja jatkossa siellä tulee olemaan vielä enemmän. Säästöistä saatavat rahavirrat kohdistuvat tulevaisuudessa suoraan uuteen strategiaan, joten jo sitä kauttakin sen merkitys tulee kasvamaan. Lisäksi päätökseen vaikuttaa suuresti se, että haluan keskittyä vain yhteen strategiaan kunnolla. Rehellisesti sanottuna olen ollut aiemmin puolitiessä vähän joka suuntaan. Salkusta on löytynyt indeksi- ja ETF-rahastoja, suoria suomalaisia ja ulkomaisia laatuyhtiöitä sekä vielä arvo-osakkeita. Tällaisen kokonaisuuden hallitseminen on äärimmäisen hankalaa ja lopputuloksena on - yllätys yllätys - markkinatuotto. Lisäksi moniulotteisen salkun hallinnointi on raskasta ja aikaa vaativaa, josta ei vielä todennäköisesti saa edes palkintoa. Joten jos haluaa yrittää (ja kun haluan) saavuttaa markkinoita parempaa tuottoa, pitää jotain tehdä radikaalisti toisin kuin muut 95% sijoittajista. Parhaiten tämä onnistuu valitsemalla oikein pelikenttä ja säännöt sekä keskittyä ainoastaan asioihin, joilla uskoo saavuttavan positiivista lisäarvoa.

Indekseiden voitosta huolimatta en kuitenkaan ole täysin tyytyväinen saavuttamaani tulokseen vuoden ensimmäisen kolmen kuukauden aikana. Sijoitustulos, joka olisi ollut otettavissa markkinoilta strategiallani, olisi ollut korkeampi, kuin mitä minä itse sain siitä ulos. Tähän vaikuttivat psykologiset tekijät (yllätys yllätys), odottamattomat seikat kaupankäynnissä ja varojen siirto strategian alle. Näin ollen voinkin todeta, että hyvä suunnitelma paperilla ei ole vielä mitään, jollei sitä pysty toteuttamaan tehokkaasti. Oppiakseen, miten päässä ja paperilla muovattua strategiaa hyödynnetään todellisuudessa vaatii jalkojen kastamista veteen. Kuten pelkkä merenrannan tai uima-altaan tuijottaminen ei tee kenestäkään uimaria, niin sijoittajaa (tai varainhoitajaa) ei kenestäkään tule ilman oman rahan peliin laittamista. Joka muuta väittää, niin voin aina ottaa väittelyhaasteen vastaan.

Strategian tuotto 1.10.2013-31.3.2014

Kvartaalin aikana myin salkusta pois Nordean ja YIT:n osakkeet. Lisäksi myin omistukseni kokonaan pois Scaniassa Volkswagenin ostotarjouksen jälkeen. Salkusta katosi myös pieni siivu Fortumia. Tällä hetkellä omistan enää todellisia laatuyhtiöitä, joissa Sammossa on kevyesti suurin paino. Osinkoa yritykset maksavat kuitenkin niin paljon, että niillä voi tehdä perheen kanssa Pariisiin reissun. Täten Osinkopuun alkuperäinen tavoite lisätä elämän pieniä iloja osinkojen kautta vielä toteutuu.

Menneen kolmen kuukauden aikana olen ostanut osakkeita strategian mukaan ympäri maailman. Osakkeita on tarttunut haaviin niin Pohjois-Amerikasta kuin Euroopastakin. Strategian ansiosta koko sijoitustoiminta on kirkastunut entisestään. Vaikka en aiemminkaan juuri kiinnittänyt huomiota yksittäisten osakkeiden kurssikehitykseen, niin nyt kurssien seuranta ja varsinkin niiden liikkeistä stressaaminen on vähentynyt olennaisesti. Strategiassa on vielä tottakai paljon hiomista, mutta nyt ollaan jo tyydyttävällä tasolla kaikin puolin.

Muuta tapahtunutta vuoden alussa

Myös työrintamalla on tapahtunut suuria muutoksia. Olen siirtynyt töihin Sijoittaja.fi -sivustolle, jossa palvelemme kotimaisia sijoittajia riippumattomasti parhaamme mukaan. Valikoimastamme löytyy mm. ETF- ja Suomalaisten yhtiöiden valintatyökalut sekä myös yksilöllisiä palveluita. Sivuilla on myös muuta hyödyllistä tietoa, kuten ETF:ien pohjalle rakennettuja edullisia malli- sekä strategiasalkkuja. Blogini lukijat voivat tutustua Sijoittaja.fi -palveluun päivän ajan ilmaiseksi käyttämällä kuponkikoodin "javrk4e" (ilman "-merkkejä) TÄSTÄ LINKISTÄ.


Koin talven edetessä, että nimimerkin takaa kirjoittaminen ei ole enää mielekästä nykyisessä toimessani. Muutenkin tällä konseptilla kirjoittaminen oli tullut tiensä päähän. Olen käyttänyt viimeiset 10 kuukautta tutkien ja testaten eri sijoitusstrategioita, joten pelkkiin osinkoihin keskittyminen ei enää tuntunut mielekkäältä. Haluan ehdottomasti jatkaa kirjoittamista vielä yksityishenkilönäkin, mutta aihealueet eivät enää tule koskemaan pelkästään osinkosijoittamista tai osinkoaristokraatteja. Todennäköisesti aihealueet tulevat käsittelemään eri sijoitustyylejä, joilla on saavutettu hyvää tuottoa markkinoilta.

Lopuksi

Alkaessani kirjoittamaan tätä blogia olin tutustunut sijoittamiseen omasta mielestäni jo laajasti. Olin sijoittanut jo jonkin aikaa omaa rahaa pörssiin ja samalla opiskellut rahoitusta yliopistossa, joten tieto-taitoa oli kertynyt jo runsaasti. Näin jälkikäteen voin rehellisesti myöntää, että kuinka väärässä olinkaan. Mitä enemmän opiskelee ja lukee asioista, niin sitä enemmän ymmärtää, kuinka vähän oikeastaan vielä tietää mistään mitään. Blogia kirjoittaessa kuitenkin omat ajatukset selkenevät, vaikka kaikki ajatukset eivät blogipäivityksiin päätyisikään. Nyt ymmärrän ainakin sen, että sijoittaminen on pidettävä mahdollisimman yksinkertaisena ja sijoitusstrategiaa noudattavana. Ilman sijoitusstrategiaa on täysin mahdotonta selvitä markkinoilla. Trust me - been there, done that.

Kannustan myös muita kirjoittamaan omia ajatuksia sijoittamisesta (tai muusta mielenkiinnon kohteesta) blogiin, koska se selkiyttää ajatuksia ja saattaa viedä sinut tilanteisiin, mihin et uskonut aiemmin edes päätyväsi. Ainakin omalla kohdallani blogin kirjoittamisesta on ollut hyötyä. Sen kautta olen tavannut uusia mielenkiintoisia tuttavuuksia ja harrastuksesta on tullut työ. Ei huono lopputulos kahden vuoden projektista!

Terveisin,

Juho-Tuomas Appel

keskiviikko 26. maaliskuuta 2014

Katsaus osinkoaristokraattien arvostustasoihin ja fundamentteihin




Osinkoaristokraatit ovat S&P 500- indeksiin listattuja yhtiöitä, jotka ovat onnistuneet kasvattamaan osingonjakoaan vähintään 25 vuotta putkeen. Kasvavaa tulovirtaa arvostavalle osinkosijoittajalle Dividend Aristocrats -lista on oiva lähtökohta aloittaa etsimään potentiaalisia sijoituskohteita, koska vain todelliset laatuyhtiöt pystyvät kasvattamaan osinkojaan vuodesta toiseen. Tottakai näihinkään yrityksiin ei kannata sijoittaa varojaan silmät kiinni ja sinne päin vaan tarkempi tutustuminen jokaiseen yhtiöön on aina suotavaa. 

Kuten aiemmissa kirjoituksissa olen maininnut, niin nykyinen sijoitustoimintani perustuu vahvasti kvantitatiiviseen sijoittamiseen. Uskon, että numerot kertovat (lähes) koko oleellisen tarinan yhtiön tilasta, sanoi toimitusjohtaja osavuosikatsauksessa  mitä tahansa. Uskomalla yhtiön edustajien sanaa enemmän, kuin puhtaita numeroita on vaara siitä, että altistuu psykologisille virheille sijoituspäätösten tekemisessä. Siksi myös osinkoaristokraattien joukossa on hyvä käyttää kvantitatiivista analyysiä, jotta yrityksistä ei saada liian ruusuista kuvaa niiden historian perusteella.

Osakkeiden hinnat ovat olleet Usa:ssa nousussa lähes yhtä jaksoisesti vuoden 2009 maaliskuusta lähtien. Hintojen nousun vuoksi osakkeiden arvostukset ovat myös nousseet huomattavasti, vaikka samaan aikaan parhaiden yritysten tulokset ovat kasvaneet vuosittain. Hyvien yhtiöiden etuna onkin, että vaikka ne olisivat oikein arvostettuja tai jopa hieman yliarvostettuja, niin niiden tuloskasvun johdosta osakkeiden arvostus ei välttämättä tee sijoituksesta huonoa pitkällä aikavälillä. Tottakai maksamalla liian korkean hinnan mistä tahansa osakkeesta sijoitustulos tulee suurella todennäköisyydellä olemaan heikko, joten räikeästi yliarvostettuja osakkeita tulee välttää viimeiseen saakka.

Yleisesti kohonneista osakkeiden hinnoista huolimatta laatuosakkeiden joukkoon on saattanut jäädä muutamia kohtuullisesti arvostettuja yksilöitä, jotka odottavat poimijaansa. Alla olen tutkinut amerikkalaisten osinkoaristokraattien arvostusta suhteessa osinkoihin, tulokseen ja oman pääoman tuottokykyyn. Lisäksi olen listannut tämän hetkisen osinkojen payout ratiot nähdäkseni, kuinka terveellä pohjalla yrityksen osingonmaksu on suhteessa kuluvan vuoden tulokseen. Olen jakanut tunnuslukuarvot karkeasti kolmeen eri osaan seuraavan taulukon mukaan värikoodein, helpottaakseni laadukkaiden yhtiöiden fundamenttien ja arvostuksen yhdistämistä.


RatioGreatAveragePoor
Dividend Yield3% <2% < X < 3%< %2
Payout Ratio< 50%50% < X < 75%75% < or neg.
P/E< 1515 < X < 2222 < or neg.
ROE16% <12% < X < 16%< 12% or neg.
ROE/PB7% <4,5% < X < 7%< 4,5%

CompanyTickerPriceDividend yieldPayout ratioP/EROEROE/PB
3M CoMMM$133.542.0641.07%19.9525.56%5.03%
AFLAC Inc.AFL$63.052.2921.30%9.3121.23%10.72%
AT&T Inc.T$34.735.2153.38%10.2419.43%9.76%
AbbVie Inc.ABBV$51.783.162.50%20.1990.33%4.94%
Abbott LaboratoriesABT$38.841.6739.43%23.669.86%4.18%
Air Products & Chemicals Inc.APD$120.291.7645.01%25.5613.85%3.93%
Archer-Daniels-Midland CoADM$42.871.9140.10%216.55%4.71%
Automatic Data Processing Inc.ADP$76.582.3962.67%26.2622.50%3.81%
Bard C.R. Inc.BCR$146.890.579.89%17.2730.67%5.71%
Becton Dickinson & CoBDX$115.111.8243.94%24.1517.89%4.11%
Bemis Co IncBMS$38.072.7651.47%18.6512.33%5.36%
Brown-Forman CorpBF-B$89.111.2336.58%29.6233.31%3.34%
Cardinal Health Inc.CAH$70.841.66108.63%65.335.69%1.54%
Chevron CorpCVX$117.533.4236.07%10.5614.15%9.44%
Chubb CorpCB$87.642.0920.13%9.6313.82%10.31%
Cincinnati Financial CorpCINF$48.113.5254.07%15.378.37%6.49%
Cintas CorpCTAS$59.151.328.51%2214.52%4.57%
Clorox CoCLX$88.173.1765.02%20.48351.01%4.83%
Coca-Cola CoKO$38.732.9660.26%20.3325.12%4.91%
Colgate-Palmolive CoCL$64.412.1357.14%26.7994.04%3.70%
Consolidated Edison Inc.ED$53.354.6768.56%14.698.59%6.77%
Dover CorpDOV$81.361.5822.26%14.0518.27%7.11%
Ecolab Inc.ECL$107.720.9331.96%34.2813.02%2.93%
Emerson Electric CoEMR$66.162.5360.19%23.7718.35%4.22%
Exxon Mobil CorpXOM$94.752.6634.19%12.8818.36%7.78%
Family Dollar Stores Inc.FDO$58.141.8728.51%15.2328.28%6.58%
Franklin Resources Inc.BEN$53.870.69.00%15.0220.71%6.53%
Genuine Parts CoGPC$84.462.5949.73%19.220.21%5.21%
Grainger W.W. Inc.GWW$253.001.4633.42%22.8823.71%4.40%
HCP Inc.HCP$37.205.799.53%17.469.05%5.73%
Hormel Foods CorpHRL$48.481.4834.80%23.515.57%4.21%
Illinois Tool Works Inc.ITW$81.061.532.63%21.7216.61%4.61%
Johnson & JohnsonJNJ$97.622.7154.90%20.2518.28%4.93%
Kimberly-ClarkKMB$111.012.9659.13%19.9943.19%4.98%
Leggett & PlattLEG$31.803.7489.01%23.8113.41%4.20%
Lowe's Cos Inc.LOW$48.821.4532.71%22.618.41%4.38%
McCormick & CoMKC$71.211.9547.77%24.4719.74%4.09%
McDonald's CorpMCD$96.023.2956.94%17.2834.28%5.78%
McGraw-Hill Cos Inc.MHFI$76.021.523.19%15.45102.30%6.47%
Medtronic Inc.MDT$59.561.8631.24%16.7618.03%5.91%
Nucor CorpNUE$50.872.1572.70%33.766.39%2.99%
PPG Industries Inc.PPG$191.811.2710.96%8.6662.93%11.61%
Pentair Ltd.PNR$77.751.2537.40%30.018.59%3.37%
PepsiCo Inc.PEP$83.252.7652.58%19.0726.78%5.19%
Procter & GamblePG$79.623.0264.66%21.4314.83%4.68%
Sherwin-Williams CoSHW$197.081.0428.24%27.2740.96%3.68%
Sigma-Aldrich CorpSIAL$92.580.9421.55%22.8516.71%4.39%
Stanley Black & Decker Inc.SWK$79.802.4864.44%26.017.12%3.87%
Sysco CorpSYY$35.973.1568.48%21.7318.12%4.59%
T Rowe Price Group Inc.TROW$81.911.9240.51%21.1321.33%4.76%
Target CorpTGT$59.392.7953.75%19.2411.89%5.17%
VF CorpVFC$61.051.5835.44%22.519.62%4.44%
Wal-Mart StoresWMT$76.492.4638.97%15.7720.67%6.34%
Walgreen CoWAG$65.041.8442.82%23.3113.80%4.38%
Average2.2745.73%21.1929.60%5.33%
Median2.07541.95%20.7418.31%4.80%


Yksikään osinkoaristokraateista ei täytä kaikkia kriteereitä, joten emme näe taulukossa myöskään yhtään vihreän suoran riviä. Lähimmäs viiden suoraa pääsee Chevron ja Aflac. Myös edellisenä vuotena nämä samat osakkeet olivat listaukset mukaan houkuttelevimmat. Listaus ei toki ole mikään lopullinen "aamen" sijoituspäätöstä tehdessä, mutta se voi antaa sijoittajalle oivan lähtökohdan jatkoanalyysin tekemiselle.

Muutoinkin aristokraattien arvostustaso näyttää luvalla sanoen vähintäänkin epäedullisilta. Kaikkien osinkoaristokraattien keskiarvo ja mediaani P/E-luku on yli 21, joka enteilee yrityksiltä vahvoja kasvuodotuksia (tai yliarvostusta) myös jatkossa. Myös keskimääräinen osinko% on hyvin matala osinkovirtaa hakevan sijoittajan näkökulmasta katsottuna. Hyvänä puolena näen osakkeiden alhaisen osinko/tulos -suhteen. Parhaimmillaan matala payout-tunnusluku antaa turvaa osinkojen laskua vastaan ja antaa yritykselle jopa tilaa kasvattaa osinkoaan, vaikka tuloskasvu olisikin odotettua heikompaa. Kokonaisuudessaan en kuitenkaan näe tällä hetkellä aristokraateissa juuri aliarvostuksia, vaikkakin tilanne voi muuttua mahdollisen yleisen kurssilaskun seurauksena.

(HUOM! ROE-luvussa kannattaa kiinnittää enemmän huomiota mediaanilukuun, joka antaa "paremman" kuvan keskimääräisestä aristokraatista.)

Lähteet: Google & Yahoo Finance, listattujen yritysten kotisivut.

Disclaimer: Omistan Aflacin, Coca Colan ja Walmartin osakkeita. En ole aikeissa ostaa tai myydä mitään yllä mainittuja osakkeita lähitulevaisuudessa.