Vieraskynä: Osinkoaristokraatti vs. Korkean efektiivisen osinkotuoton osake – Kumman minä valitsen?

Osinkoaristokraatit vs. korkea osinkotuotto! Kuva: Activegarage.com

Kevät on usein (ainakin meillä suomessa) aikaa, kun sijoittajien keskuudessa osingot nousevat huomion keskipisteiksi median ja analyytikkojen päivitellessä osakkeiden osinkotuottoprosentteja. Tyypillisesti eri lähteet listaavat kevään kovimmat osingonmaksajat efektiivisen osinkotuoton mukaan eri top-listauksiin. Ilman empiiristä tutkimusta aiheesta uskallan väittää, että useassa näistä korkean efektiivisen osinkotuoton osakkeista on nähtävissä koilliseen suuntaavat kurssikäppyrät ennen osinkojen irtoamista enemmän tai vähemmän juurikin osinkojen vuoksi. Tähän viitataan joissakin lähteissä termillä ”osinkokiima”.

Muuan maailmankuulu Warren Buffett on lukuisia kertoja julistanut yrityksen osakkeen arvon vastaavan sitä määrää, jonka yritys pystyy elinaikanaan tilittämään omistajilleen. Täten olisi helppoa rankata osakkeita tämän hetkisen osinkotuoton perusteella – mitä enemmän saan rahaa tänä keväänä sen parempi. Ottaen vielä huomioon rahan aika-arvon, joku saattaisi todeta, että ensi vuoden osingolla ei ole niin väliä, kunhan tänä vuonna saan paljon rahaa. Kuitenkin pitkällä aikavälillä juuri osingon kasvulla on kriittinen merkitys osto-ja-pidä -tyyppiselle sijoittajalle.

Kirjoittajan omana tavoitteena on maksimoida sijoitusvarallisuus juurikin osinkojen kautta pitkässä juoksussa – siis maratoonin omaisesti eikä sprinttinä. Kyseinen ajatus toimi motivaattorina kandidaatintutkielmaa suunnitellessa, ja niinpä päätin verrata korkean efektiivisen osinkotuoton portfolion ja osinkoaristokraatti portfolion tuottoja kymmenvuotiselta ajanjaksolta. Osinkoaristokraatit on esitelty tässä blogissa täällä.

Tutkimuksen tulokset

Lyhyesti esiteltynä tutkimus eteni seuraavasti: Screenasin aikaväliltä 1998–2002 ne S&P 500 -indeksin osinkoaristokraatit, joiden viiden vuoden osingonkasvuprosentti (g) oli suurin ja muodostin kymmenestä ”parhaasta” (em. kriiterillä mitattuna) osakkeesta Aristokraatit –portfolion.  Toinen portfolio, Efektiivinen osinko, muodostettiin saman aikavälin viiden vuoden keskimääräisen efektiivisen osinkotuoton perusteella. Portfolioiden muodostamisen jälkeen vertasin niiden tuottoja aikaväliltä 2003–2012. Ensiksi koko ajanjaksolta, seuraavaksi ajalta ennen finanssikriisiä (2003–2007) ja lopuksi ajalta, johon finanssikriisin voidaan katsoa vaikuttaneen eniten (2008–2012). Entäs tutkimuksen tulokset sitten?

Portfolio	Keskiarvo
Aristokraatti	0,104
Efektiivinen	0,090
S&P 500	0,068

Oheisesta taulukosta nähdään, että koko kymmenvuotisella ajanjaksolla Aristokraattien vuotuinen tuotto aritmeettisena keskiarvona on Efektiivinen osinko –portfoliota korkeampi, ja huomattavasti koko S&P 500 –indeksiä korkeampi.

Portfolio	Keskiarvo
Aristokraatti	0,119
Efektiivinen	0,133
S&P 500	0,117

Kun tarkastellaan vuosien 2003–2007 tuottoja nähdään, että ne ovat melko tasaisia aristokraattien ja indeksin osalta tilanteessa, jossa Efektiivinen osinko –portfolio johtaa melko selkeällä erolla.

Sitten jälkimmäisen puolikkaan tuotot: 

Portfolio	Keskiarvo
Aristokraatti	0,088
Efektiivinen	0,048
S&P 500	0,018

Aikavälillä 2007–2012 Aristokraatit tuottivat selkeästi paremmin kuin Efektiivinen osinko –portfolion osakkeet ja ero koko indeksiin on vielä merkittävämpi. Aristokraattien ylivoima on häikäisevä!

Regressoin aikasarjaa myös Capital Asset Price Modelin mukaan, ja miltään ajankohdilta ei ollut havaittavissa alphaa, ainakaan tilastollisesti merkittävää sellaista (5% tasolla). Mikä on erityisen kiinnostavaa on kuitenkin se, että Aristokraatti –portfolion beta-kerroin oli bull ajanjaksolla (03–07) noin yksi (0,99), kun taas Efektiivinen osinko –portfoliolla se oli selvästi matalampi ollessa 0,79. Mutta vertailtaessa toisen puolikkaan (08–12) beta-kertoimia on homma kääntynyt päälaelleen! Kyseisenä ajanjaksona Aristokraatti –portfolion beta oli 0,73, kun taas Efektiivinen osinko –portfolio meni hieman yli yhden (1,01) kertoimella markkinoiden määrittäessä suuntaa. On siis turha väittää beta-kertoimen olevan markkinatilanteesta riippumatta vakio.

Vaikkakin saadut tulokset on teoreettisia, voi niistä mielestäni tehdä havaintoja vuotuisen osingonkasvatuksen merkittävyydestä ja erosta, mikä syntyy verrattaessa korkean efektiivisen osinkotuoton portfoliota aristokraateista muodostuvaan portfolioon. Tulevassa gradussani, jonka odotan valmistuvan kuluvan vuoden loppuun mennessä, tulen näillä näkymin etsimään ne keinot, joilla osinkoaristokraateista voidaan seuloa ”parhaat” yksilöt.

Lopuksi

Tässä yleisindeksejä katsellessa on huomattavissa, että markkinoilla on menty melko pitkään kohti koillista ja siten voisi olettaa laskumarkkinan alkamisen todennäköisyyden kasvavan. Onhan tällä hetkellä myös Krimillä ja Kiinan taloudessa potentiaalia rysähdyksien laukaisemiseen. Esittelemäni tutkimuksen pohjalta minä ainakin tiedän minkälaisia osakkeita haluan sisällyttää osaksi salkkuani, jos ja kun indeksit lähtevät laskuun. Uskallan myös väittää niiden olevan soveliaita aloittamaani maratooniin.

*Kirjoittaja (Petri Gostowski) opiskelee rahoitusta Lappeenrannan teknillisessä yliopistossa. Voit seurata Petriä myös Twitterissä (@PetriGostowski).

Consistency - day in, day out!

Kuva: radicalselflove333.wordpress.com

Olympialaisia katsoessa tulee mieleen kuinka paljon urheilijat ovat tehneet töitä yhden kilpailusuorituksen eteen. Tästä huolimatta katsojille välittyy ainoastaan pitkän urakan huipentuma, kun lyhyt kisasuoritus lähetetään kotikatsomoihin vain kerran neljän vuoden aikana. Kuitenkin jo pelkkä urheilijaksi tuleminen on vaatinut valtaisan määrän töitä, saatika sitten kansalliselle tai kansainväliselle tasolle pääseminen. Jokainen olympialaisiin päässyt urheilija on varmasti harjoitellut suunnitelman mukaisesti jo vuosien ajan ennen huipulle pääsemistä. Harjoittelu on edellyttänyt suunnitelman, jota on pitänyt seurata lähes orjallisesti päivästä toiseen ja samalla kuitenkin nauttien urheiijan arjesta. En usko, että urheilija voisi päästä huipulle ilman tarkasti mietittyä suunnitelmaa ja mikä tärkeintä - sen tarkkaa noudattamista. Tuskin kukaan urheilija voi puuhastella tänään yhtä ja huomenna jotain toista, jos hän haluaa päästä lajinsa huipulle. Toki matkan varrella tulee varmasti välillä lunta tupaan oikein urakalla, mistä huolimatta urheilijan pitää luottaa valitsemaansa polkuun ja jaksaa tehdä sitä "omaa hommaa" päivästä toiseen suuren tavoitteen saavuttamiseksi.

Aivan sama pätee myös sijoittamiseen. Ilman haavetta ei ole mitään mitä tavoitella. Ilman sijoittamisen aloittamista ei saavuta mitään. Ilman suunnitelmaa ei tiedä miten tavoitteeseen voi päästä. Ja tärkein: ilman suunnitelman tinkimätöntä toteuttamista ei tavoitetta saavuteta. Oli strategia mikä tahansa, niin sen kurinalainen ja pitkäjänteinen toteuttaminen tuo vasta tulokset. Pelkkä paperilla tai aivokalvoilla oleva loistava suunnitelma ei tuota vielä mitään. Se täytyy laittaa päivittäiseen toteutukseen!

 

Pienet yhtiöt ja arvo-osakkeet

Seuraava tuskin tulee yllätyksenä tätä blogia aiemmin jo lukeneille: Pienet ja edulliset yhtiöt ovat voittaneet suuret ja kalliit yhtiöt. Näinkin yksinkertaisella strategialla kuin valitsemalla vuosittain salkkuunsa alimmassa kolmanneksessa olevat osakkeet markkina-arvon mukaan tai alimpaan 50%:iin  p/b-luvun mukaan kuuluvat osakeet on tuottanut sijoittajalle merkittävästi ylituottoa. Alla olevassa kuvaajassa on esitetty kuinka paljon molemmat strategiat ovat vuosien 1927-2013 aikana saavuttanut Yhdysvalloissa ylituottoa korkoa korolle laskettuna. (SMB=Small minus Big, HML=High minus Low).

Indeksoitu ylituotto Yhdysvalloissa 1927-2013

Ero pienten ja suurten osakkeiden välillä on ollut erittäin merkittävä, koska keskiarvo tuottoero on ollut lähes 4%. Korkoa korolle laskettuna ero on ollut miltei 3%. Myös arvo-osakkeet ovat voittaneet kalliit osakkeet noin 3% vuosittain mitattuna.

• K.a Small cap preemio: 3,96% p.a
• K.a Value preemio: 4,19%% p.a
• Gagr Small cap preemio: 2,9% p.a
• Gagr Value preemio: 3,19% p.a

Kun näinkin yksinkertaisella strategialla on voinut saavuttaa merkittäviä tuloksia, niin miksi jokainen ei ole sijoittanut arvo- ja pienosakkeisiin? Yksi syy on, että strategiat eivät toimi vuosi toisensa perään ja välillä ne tuottavat suhteellisesti huonommin kuin muut strategiat ja markkinat yleisesti. Näin on maininnut myös Joel Greenblatt: "Arvostrategia saattaa tuottaa huonosti vuoden, kaksi tai jopa kolme vuotta putkeen. Useat sijoittajat eivät ole kykeneväisiä odottamaan arvostrategian tuottojen palautumista näin pitkään." Tiedän kokemuksesta, että jo kuukauden alituotto esim. vertailuindeksiin tuntuu epämielyttävältä. Saatikaan miltä tuntuisi, jos vertailuindeksi tai jokin toinen strategia olisi tuottanut esim. kolme vuotta peräjälkeen omaa strategiaa paremmin?! Tälläisen alituoton aikana vaaditaan sijoittajalta merkittävää uskoa omaan strategiaan, jotta ei tule hylättyä hyväksi todettua mallia huonoimmalla mahdollisella hetkellä.

Pelkästään vuoden tuotoissa on ollut molemmissa strategioissa suuria vaihteluita, kuten huomaamme alla olevasta kuvaajasta. Siten kumpikaan strategioista ei ole ollut mikään rahasampo, joka sylkee ulos tuottoa automaattisesti päivästä toiseen - tuottojen tuleminen on vaatinut kärsivällisyyttä ja pitkäjänteisyyttä.

Pienten yritysten ja arvo-osakkeiden vuosittaisia ylituotoja Yhdysvalloissa

Niin pienten kuin arvoyhtiöidenkin kohdalla ovat strategiat välillä tuottaneet yhtä jaksoisesti todella huonosti suhteessa isoihin kasvuyrityksiin. Esimerkiksi pienten yhtiöiden kohdalla yhtäjaksoinen tappio (maximum drawdown) suhteessa suuriin osakkeisiin on ollut -46,4%. Myös arvoyhtiöt on jäänyt historiassaan pahimmillaan noin 48,5% jälkeen kasvuosakkeista. Pisin yhtäjaksoinen tappioputki on ollut pienillä osakkeilla 7 vuotta (1951-1957) ja arvo-osakkeilla 4 vuotta (1937-1940). Jokainen voi kuvitella miltä tuntuu, kun oma strategia tuottaa heikosti muihin verratuna yhtäjaksoisesti jopa 7 vuoden ajan. Siinä välissä ei todellaan ole helppoa "luottaa omaan tekemiseen" ja uskoa tuottojen kääntyvän suosiolliseksi pitkällä aikavälillä.

Kuten usein sanotaan, niin sijoittaminen ei kuitenkaan ole 100 metrin juoksupyrähdys, vaan pikemminkin (ultra)maratooni. Kun aikahorisonttia pidennetään, niin molemmat strategiat ovat tuottaneet ylituottoa huomattavasti tasaisemmin ja suuremmalla todennäköisyydellä. Itse asiassa varsinkin arvo-osakkeiden kohdalla pitempi sijoitusaika näyttää vaikuttavan suoraviivaisesti saatavien tuottojen positiivisuuteen.

Osuudet pien- ja arvoyhtiöpreemion positiivisista tuotoista eri sijoitusperiodeilla

Vuoden mittaustasolla, niin pienet osakkeet kuin arvo-osakkeetkin ovat tuottaneet ylituottoa suhteessa suuriin ja kalliisiin osakkeisiin yli puolet ajasta. Kasvatettaessa sijoitusperiodia esim. 10 vuoden mittaiseksi, niin molemmat sijoitusstrategiat ovat tuottaneet ylituottoa jo yli 69-87% ajasta. Arvo-osakkeiden kohdalla sijoitushorisontin pidentäminen 20 vuoteen, johtaa niiden tuottojen olevan korkeampia kuin kasvuosakkeilla lähes 100% prosenttia ajasta. Myös pienet osakkeet ovat tuottaneet noin 85% ajasta paremmin kuin suuret osakkeet 20 vuoden sijoitusajoilla. Siten sijoitusstrategian kärsivällisellä toteuttamisella voidaan saavuttaa hyviä lopputuloksia, kun keskitytään yksittäisten vuosituottojen sijaan pidempään sijoitushorisonttiin.


Yhteenveto

Pelkkä tieto ja osaaminen ei vielä takaa tavoitteseen pääsyä. Siihen tarvitaan roima annos pitkäjänteistä toimintaan sitoutumista varsinkin silloin, kun maailma näyttää harmaalta ja haluaisi luovuttaa. Elämässä täytyy aina onni ansaita, mutta yleensä kärsivällinen työ palkitaan lopussa. Niin myös sijoitamisessa - näin ainakin minä uskon.

Datalähde: Kenneth French Homepage